O que é earn-out? Cláusula pode destravar fusões e aquisições

Por Daniel Rodrigues Alves*

Imagine que dois empresários passaram meses negociando a venda de uma empresa. Ambos reconhecem o potencial do negócio, mas discordam – e muito – sobre quanto ele vale.

O vendedor projeta crescimento acelerado; o comprador enxerga risco e incerteza. O impasse parece insuperável.

É nesse momento que surge uma ferramenta capaz de destravar a negociação: o earn-out, uma cláusula inserida no contrato de compra e venda que condiciona parte do preço ao desempenho futuro da empresa adquirida.

Na prática, funciona assim: se a companhia atingir determinadas metas após o fechamento do negócio, o vendedor recebe um valor adicional. Se não atingir, o comprador paga menos.

É, na teoria, uma situação em que todos podem ganhar.

O cenário de fusões e aquisições no Brasil

O cenário econômico torna o mecanismo particularmente oportuno.

O Brasil fechou 2025 com 1.581 operações de fusões e aquisições, segundo a KPMG, praticamente em linha com o ano anterior.

Trata-se de um mercado ativo, porém cauteloso, em um cenário de juros altos, incerteza fiscal e instabilidade geopolítica, como destaca a própria consultoria.

Nesse ambiente, a distância entre o que o vendedor pede e o que o comprador aceita pagar tende a se ampliar. E é justamente quando essa distância parece intransponível que o earn-out se mostra mais útil.

Ele permite ao comprador reduzir o risco de pagar mais do que deveria e ao vendedor capturar o valor que acredita existir – desde que os resultados confirmem essa crença.

Quando o vendedor permanece à frente da gestão durante o período do earn-out, há ainda um ganho adicional: ele tem um incentivo concreto para maximizar resultados.

Riscos e a engenharia da cláusula de preço

Mas a realidade é menos harmônica.

A experiência internacional, especialmente nas cortes de Delaware, nos Estados Unidos – referência mundial em litígios societários –, revela um volume expressivo de disputas envolvendo earn-outs.

Decisões recentes reforçam a mesma lição: sem redação precisa e governança clara para o período de apuração, a cláusula que ajuda a fechar o M&A pode ser a mesma que abre o litígio.

Os conflitos nascem, quase sempre, da engenharia mal feita da cláusula e de condutas das partes após o fechamento.

Do lado do comprador, as tentações são variadas: realocar receitas para outras unidades, postergar investimentos, alterar práticas contábeis ou reestruturar o negócio.

Do lado do vendedor, há o risco de inflar resultados artificialmente, com decisões comerciais que privilegiam o curto prazo em detrimento da saúde da empresa.

O contrato precisa antecipar esses incentivos e não fingir que eles não existem.

Redação técnica e a importância da boa-fé

Por isso, a redação da cláusula é decisiva.

É preciso definir com precisão a métrica de desempenho (se receita, EBITDA, lucro operacional ou outra), os padrões contábeis aplicáveis e o período de aferição.

No direito brasileiro, a fórmula precisa ser objetivamente verificável, redigida de forma que o valor não fique ao arbítrio de apenas uma das partes.

Esse cuidado é ainda mais crítico no Brasil porque boa parte dos contratos de fusões e aquisições ainda reproduz modelos estrangeiros sem a devida adaptação.

O direito brasileiro opera com boa-fé objetiva e com deveres de lealdade e cooperação que vão além do que está escrito no contrato.

Em jurisdições como Delaware, os tribunais tendem a uma análise mais restrita; aqui, um comprador que deliberadamente adote medidas para frustrar o earn-out pode ser responsabilizado.

Jurisprudência e a visão do STJ

Nessa direção, o Superior Tribunal de Justiça tem admitido que o princípio segundo o qual o contrato faz lei entre as partes não é absoluto quando confrontado com a boa-fé objetiva.

Isso não significa dar carta branca ao julgador para reescrever contratos sofisticados de valuation.

Significa que comportamentos voltados a frustrar a lógica econômica do earn-out podem ter consequências sérias.

Para empresários e investidores, a mensagem é objetiva: o earn-out pode ser a chave para viabilizar negócios, mas não é solução mágica.

Exige assessoria especializada e conduta íntegra durante todo o período de apuração.

O preço do descuido não é apenas financeiro: são anos de litígio que consomem a energia e os recursos que deveriam estar voltados para o crescimento do negócio.

*Daniel Rodrigues Alves é sócio no Candido Martins Cukier Advogados e especializado em M&A e direito societário, mestre em Direito dos Negócios pela FGV-SP e autor do livro “Cláusulas de Earn-out em Operações de M&A: Elaboração, Negociação e Análise de Conflitos” (Editora Dialética).