São Paulo – Nenhuma aplicação financeira rendeu mais que os fundos imobiliários desde 2005. Neste ano, os retornos desses fundos devem bater com folga o Ibovespa e também superar a grande maioria das aplicações em renda fixa. De acordo com números da consultoria Economática, as quotas de fundos imobiliários negociadas na BM&FBovespa registraram uma valorização média de 9% nos dez primeiros meses deste ano – um período em que a bolsa recuou 15,82%. É importante lembrar que, além do ganho com a valorização da quota, os investidores que optam por esse produto também embolsam dividendos mensais correspondentes à distribuição dos aluguéis dos imóveis e não pagam Imposto de Renda sobre esses rendimentos.

Trata-se, portanto, de um investimento bastante interessante. Existem no Brasil mais de 100 fundos imobiliários, mas apenas algumas dezenas são negociados na BM&FBovespa. O maior deles é o Brazilian Capital Real Estate Fund, negociado sob o código BRCR11B. Também chamado de BC Fund, ele reúne um portfólio de 13 imóveis totalmente locados para dezenas de inquilinos avaliado em 2 bilhões de reais pelo seu administrador, a Brazilian Mortgages. “Fundos com uma carteira diversificada de prédios e locatários oferecem menor risco ao investidor porque a vacância ou a inadimplência de um único inquilino não pesam tanto”, diz Fatima Russo, que distribui fundos imobiliários na corretora Coinvalores.

Entre os principais imóveis controlados pelo BC Fund, está o Eldorado Business Tower, um moderno edifício de escritórios localizado ao lado do shopping Eldorado, na zona oeste de São Paulo. O fundo detém 33.500 metros quadrados de área bruta locável, que correspondem a 56,5% do edifício e geram 4,250 milhões de reais em receitas mensais de aluguel. Entre os inquilinos, estão grandes empresas como Odebrecht, Gerdau e Itaú.

Os outros dois imóveis que mais geram receita para o BC Fund são a Torre Almirante e o Brazilian Financial Center. O primeiro prédio está localizado no centro do Rio e tem como inquilino a Petrobras. O aluguel mensal alcança 2,211 milhões de reais. Já o Brazilian Financial Center é conhecido por ter abrigado a antiga sede do Banco Real na avenida Paulista. Hoje os principais inquilinos são o Santander, a BV Financeira, a incorporadora PDG e a própria Brazilian Capital. Os aluguéis somam mensalmente 2,224 milhões de reais.

Além do porte bem superior à média, o BC Fund se destaca pela gestão ativa. O fundo da Brazilian Capital procura comprar imóveis, elevar as receitas de aluguel com reajustes dos contratos e redução das taxas de vacância para depois vendê-los por um preço superior com um belo lucro. É assim que trabalham boa parte dos fundos imobiliários americanos. No Brasil, entretanto, a maioria dos fundos possui uma gestão passiva, que inclui a compra de um único imóvel e a distribuição das receitas de locação aos quotistas.

Quem mais costuma fazer uma gestão ativa do portfólio no Brasil são as empresas de investimentos imobiliários, como a BR Properties e a São Carlos. Ambas possuem ações – e não quotas - negociadas na BM&FBovespa. Segundo Adriano Mantesso, responsável pelo BC Fund, o modelo de fundo imobiliário é bem mais interessante que o de empresa aberta para os investidores.

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A primeira vantagem é tributária. Fundos imobiliários não pagam Imposto de Renda, CSLL, PIS nem Cofins sobre as receitas ou lucros obtidos com aluguéis. Outro benefício ao investidor é a distribuição mensal de aluguéis aos quotistas – na Bovespa, quase nenhuma empresa aberta paga dividendos a cada 30 dias. Por último, Mantesso afirma que um fundo tem uma estrutura mais enxuta que uma companhia aberta, com menos funcionários e despesas administrativas reduzidas. A terceirização de atividades não estratégicas implicaria em uma distribuição maior de receitas aos quotistas.

A gestão ativa do fundo inclui diversos pilares de atuação. O primeiro é procurar renegociar os contratos de aluguel sempre que o mercado estiver aquecido. Desde que chegou à bolsa no final do ano passado, o fundo conseguiu reajustar os valores estabelecidos em contrato com 38% dos inquilinos. Os aumentos médios chegam a 48%. O destaque foi o Cenesp, um empreendimento de sete blocos de escritórios na zona sul de São Paulo onde os aluguéis subiram 60%. A alta representativa reflete o fato de que o Cenesp tinha altas taxas de vacância quando foi comprado. Agora, o prédio está 100% locado.

As renegociações foram consideradas tão bem-sucedidas que o BC Fund já não via mais oportunidade de fortes reajustes nos aluguéis e decidiu vender ao mercado parte de suas quotas no Cenesp. A empresa usou o dinheiro levantado para comprar a participação em outro edifício, o Burity. O negócio permitiu que o BC Fund trocasse um prédio que rendia 10,3% de seu valor ao ano em aluguéis por outro que paga 11,6%. Como o fundo só pagou 30% do Burity e financiou o restante da aquisição para quitá-la nos próximos anos, o retorno real com esse edifício chega a 19,1% ao ano.

Por último, o fundo prevê elevar a área locável dos imóveis que já possui por meio de ampliações. “Acreditamos que é possível agregar 20.000 metros quadrados aos imóveis da carteira” diz Mantesso. Ele cita como o exemplo o Brazilian Financial Center, onde seria possível construir um novo andar com 1.400 metros quadrados de área.

Crítica

Por outro lado, advém da própria gestão ativa uma das principais críticas que o mercado faz ao BC Fund. Como o fundo compra e vende imóveis o tempo todo, parte do caixa gerado pelos aluguéis é retido pelo administrador para financiar essas transações. O resultado é que a distribuição dos aluguéis aos quotistas pode ser menor do que a de muitos outros fundos imobiliários.

Quando chegou à bolsa em dezembro, cada quota do fundo valia 100 reais. Os aluguéis distribuídos mensalmente, entretanto, correspondiam a apenas 0,50 real por quota – o resto ficava retido no caixa. O retorno para o investidor, portanto, era equivalente a apenas 0,5% do valor do imóvel. “Geralmente os investidores consideram interessantes retornos mensais de 0,75% ou mais ao mês”, diz Fatima, da Coinvalores.

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Devido aos bons resultados obtidos com as negociações de aluguéis, o BC Fund decidiu, há pouco mais de três meses, elevar a distribuição mensal de aluguéis para 0,67 real por quota. Quem investia no fundo naquela época ganhou um bom dinheiro. O valor da quota na bolsa, que girava em torno de 100 reais, saltou para até 127 reais e hoje vale ao redor de 113 reais.

O fundo, no entanto, só planeja começar a distribuir todos os aluguéis a partir de 2015, quando avalia que será possível realizar pagamentos mensais de ao menos 1,25 real. “É por isso que os investidores acreditam que o BC Fund é interessante apenas no longo prazo, quando os quotistas efetivamente começarem a se apropriar dos ganhos com a gestão ativa”, diz Fatima, da Coinvalores.

Sérgio Belleza, consultor da área de fundos imobiliários, considera que o mercado erra ao precificar os fundos imobiliários no Brasil apenas de acordo com o valor dos aluguéis distribuídos. No exterior, o valor das quotas reflete melhor o preço dos ativos imobiliários incluídos na carteira.

No caso do BC Fund, os administradores avaliam que os imóveis valem 2 bilhões de reais. A consultoria imobiliária Colliers fez recentemente uma análise independente do valor do portfólio e chegou a 1,6 bilhão de reais. Já o valor de mercado de todas as quotas do fundo corresponde a 1,2 bilhão de reais. “À medida que o mercado fique mais profissional, com grandes investidores estrangeiros e institucionais, o valor real dos ativos tenderá a ganhar mais peso na decisão de investimento de todos, incluindo as pessoas físicas”, diz Belleza. “É neste momento que o valor das quotas vai se aproximar do preço dos imóveis.”

Liquidez

O BC Fund não tem problemas de liquidez como alguns fundos imobiliários negociados na BM&FBovespa. As quotas estão nas mãos de 1.600 investidores e giram em média 300.000 reais por dia. Dificilmente pessoas físicas e pequenos investidores terão de arcar com um grande ágio ou deságio para comprar ou vender uma quota, respetivamente.

Para que a valorização das quotas supere o IGP-M, índice que serve de base para a maioria dos contratos de aluguel no Brasil, o BC Fund mantém a aposta na gestão ativa. Adriano Mantesso diz que o fundo tem 70 milhões de reais em caixa para realizar novas aquisições. Já se faltar dinheiro, há duas alternativas imediatamente viáveis: fazer compras a prazo ou realizar uma nova oferta pública de participações no Cenesp, um ativo com boa liquidez. Mas só a partir do momento em que a distribuição de aluguéis aumentar ou quando o mercado começar a dar mais importância ao valor real dos imóveis é que o BC Fund tende a se tornar o destaque da indústria.