No ano em que a inflação bateu os dois dígitos, somente um dos títulos do Tesouro Direto conseguiu fazer frente ao índice cuja alta se reflete na perda de poder de compra dos brasileiros. Apesar da alta recente dos juros, que beneficiou o rendimento da renda fixa, a maioria dos títulos públicos encerrou o ano com rendimento negativo.

Dos 27 papéis em negociação, apenas 10 ficaram no azul. O título com pior desempenho foi o Tesouro IPCA+ com vencimento em 2045: no ano, o papel perdeu 25% do valor. A chamada abertura da curva de juros -- aumento dos juros futuros -- prejudicou principalmente o rendimento dos papeis com vencimento mais longo e os prefixados.

Veja abaixo o rendimento do Tesouro Direto em 2021:

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Títulos longos na berlinda

À primeira vista, a alta dos juros e da inflação pode parecer um efeito benéfico para o rendimento dos títulos do Tesouro Direto, afinal, o retorno de parte dos papeis é determinado tanto pela Selic como pelo IPCA. Mas em 2021 aconteceu o que os especialistas chamam de abertura da curva de juros. A abertura da curva de juros reflete a rápida mudança de expectativas em relação ao cenário econômico.

Essa mudança drástica aconteceu por causa do avanço da inflação e das incertezas fiscais. No início de 2021, esperava-se que o IPCA terminaria o ano na casa dos 3%, com os juros em 3,25% ao ano. A realidade foi completamente diferente: com a inflação passando dos 10% e as expectativas para 2022 e 2023 subindo acima da meta para esses dois anos, o Banco Central se viu obrigado a levar a Selic para 9,25% ao ano em dezembro para segurar os preços e as projeções.

O ajuste de rota causou a chamada marcação a mercado dos preços dos títulos. Para entender o que é a marcação a mercado, é importante revisitar a composição de rendimento dos títulos. No caso dos ativos da classe IPCA+, o retorno é calculado com base em duas variáveis: uma taxa, que varia diariamente, e o valor acumulado do IPCA em determinado período. Se a inflação sobe, a parte fixa do título acompanha.

"Quando a inflação sobe forte, como aconteceu agora, o mercado começa a reprecificar a alta da Selic, que é a principal ferramenta para conter a disparada dos preços. O juro real, então, fica maior, e o investidor que comprou o título nos meses anteriores passa a receber menos do que quem comprou o título mais recentemente", explica Marilia Fontes, especialista em renda fixa e sócia da casa de análise Nord Research.

É essa a desvalorização que a marcação a mercado capta. No entanto, trata-se de uma desvalorização "virtual", já que o investidor que carregar o título até o vencimento receberá exatamente o que foi acordado no momento da aplicação (ou seja: receberá a taxa + a variação do IPCA nesse período).

A lógica dos prefixados guarda diferenças e semelhanças com a do IPCA+. Ao contrário dos títulos de inflação, cujo rendimento é híbrido, o rendimento dos prefixados é totalmente contratado por meio de uma taxa fixa no momento da aplicação. Essa taxa, no entanto, varia diariamente.

A alta da inflação levou a um aumento da taxa dos prefixados, porque os investidores passam a esperar um aumento da Selic pelo Banco Central, no futuro, para conter os preços. Como os títulos têm vencimento longo, essa mudança nos juros precisa estar calculada de alguma forma no preço presente.

Assim como no caso do IPCA+, quem comprar um título prefixado hoje terá uma taxa melhor do que quem comprou o mesmo título um ano atrás, ainda que o prazo de resgate seja o mesmo.

Qual título do Tesouro Direto comprar para 2022?

Ainda que as taxas dos prefixados tenham subido, e estejam pagando até 12% ao ano, os especialistas recomendam que o investidor fique, por enquanto, fora dessa classe de títulos do Tesouro Direto. Embora o pior pareça ter passado em termos de abertura da curva de juros, ainda há alguns componentes de volatilidade em 2022 que podem penalizar esses títulos.

Caso o cenário fiscal piore, ou caso o dólar não ceda o suficiente, os juros podem subir além do esperado, o que repetiria o problema de 2021 no preço dos títulos. Embora esse não seja o cenário mais provável, os especialistas dizem que não faz sentido que o investidor corra riscos nos prefixados quando há boas oportunidades em títulos pós-fixados.

A recomendação da área de renda fixa do banco BTG Pactual tem sido a de títulos pós-fixados atrelados ao CDI com o duration de até três anos; e, no horizonte de três a cinco anos, títulos corrigidos pelo IPCA. Essa combinação permite que o investidor tome proveito do ciclo de alta dos juros ao mesmo tempo em que protege seu patrimônio da inflação.

"Quando o investidor tem um objetivo de médio e longo prazo, ele deve se preocupar com a correção de preços, porque a ideia é preservar o patrimônio. Já no curto prazo, o CDI se torna uma opção mais interessante, dado que os juros reais ficarão muito além da média histórica", afirma Odilon Costa, diretor de renda fixa e crédito privado do BTG Pactual (BPAC11).