(Bloomberg) -- As negociações para aprovação da reforma da Previdência e uma economia mais fraca deverão manter o real sob pressão até o fim do ano, de acordo com a economista mais precisa nas projeções para a moeda no primeiro trimestre do ano.

Cassiana Fernandez, a economista chefe do JPMorgan Chase no Brasil, vê o dólar em R$ 3,90 ao final do ano, uma projeção mais pessimista que a mediana do mercado, atualmente em R$ 3,75. Parte da explicação vem da economia mais fraca, já que ela recentemente cortou sua projeção para o crescimento do PIB para 1,5%, muito abaixo do número que vislumbrava no início do ano, de 2,3%.

"A incerteza política já começou a impactar as expectativas do mercado", disse Fernandez, em entrevista de São Paulo. "O que esperávamos ser um dos maiores drivers para o crescimento este ano, que era a melhora nos níveis de confiança do setor privado devido à agenda mais liberal do governo, será, na verdade, mais fraco e levará mais tempo para se concretizar."

O recente stress nos mercados brasileiros por conta da incerteza política é um quadro totalmente diferente daquele visto pouco antes da eleição do presidente Jair Bolsonaro no final do ano passado, quando muitos investidores ignoraram os riscos políticos associados ao novo presidente. Embora as propostas econômicas de Bolsonaro sempre tenham agradado aos mercados, o fato de seu governo não ter uma coalizão já impunha dificuldades ao trabalho de convencer um Congresso fragmentado a reformar a Previdência para gerar uma economia de R$ 1,16 trilhão em 10 anos.

"Os mercados não têm dúvidas sobre a qualidade da equipe econômica e sua agenda", disse Fernandez. “A maior incerteza sempre foi sobre a capacidade política do governo de implementar essa agenda. Uma reforma da Previdência é um desafio em qualquer país e as condições políticas do Brasil só dificultam isso.”

Depois de semanas de sessões interrompidas, brigas e debates sobre mudanças no texto, os deputados da CCJ da Câmara concordaram na terça-feira que o projeto de lei pode prosseguir no Congresso. A etapa da CCJ era vista como a mais fácil na tramitação da reforma - a proposta do ex-presidente Michel Temer, em comparação, levou menos de 10 dias para passar dessa fase.

Nos próximos meses, com as negociações na Comissão Especial - a próxima etapa de análise do projeto de emenda constitucional - os investidores terão uma ideia de quais pontos específicos os deputados tentarão mudar e o quanto isso diluirá o impacto fiscal da reforma, de acordo com Fernandez.

Ela espera que a reforma seja aprovada no último trimestre do ano, com a votação no plenário da Câmara no final do terceiro trimestre. Negociações com os deputados provavelmente reduzirão a economia planejada pela metade, disse ela, somando cerca de R$ 700 bilhões, uma vez que o impacto da reforma nos estados e municípios for levado em conta.

Fernandez disse que o dólar poderia cair no curto prazo, atingindo R$ 3,80 no segundo e terceiro trimestres, conforme os investidores ficam menos preocupados com a possibilidade de uma recessão nos EUA e com o crescimento da China surpreendendo positivamente.

Mas o destino da reforma e seu impacto nas expectativas de crescimento da economia brasileira continuam sendo os fatores mais importantes para a trajetória do real, segundo ela. Com uma base de apoio ainda frágil e disputas internas frequentes, o governo terá de melhorar seu relacionamento com os parlamentares, disse. Bolsonaro foi eleito com o compromisso de pôr fim à "velha política", recusando-se a dar cargos do governo por apoio, uma frase que ele repetiu com frequência desde que assumiu o cargo.

"Saber que o governo não está disposto a negociar com o Congresso é sempre um cenário ruim", disse ela. “Existem várias maneiras de negociar, não necessariamente entregando cargos. O importante para os mercados é saber que o governo está disposto a negociar.”