Reza a lenda do mercado financeiro que o preço das ações de uma companhia sempre antecipa o futuro. Por essa lógica, era de esperar que os papéis da Petrobras estivessem entre os mais valorizados do ano. A maior empresa brasileira é a petroleira com mais projetos de produção em andamento atualmente, tem como meta dobrar sua produção nos próximos dez anos e, caso a exploração do pré-sal seja um sucesso, pode ver suas reservas triplicarem no médio prazo. Se o discurso se transformar em fato, a Petrobras poderá se tornar a maior companhia de petróleo de capital aberto do mundo, superando ExxonMobil e Shell. Mas, no mundo das realidades, a previsão de um futuro brilhante não evitou uma das maiores quedas registradas na bolsa brasileira neste ano. De janeiro a julho, os papéis da estatal caíram 24% — desvalorização que só não foi superior à da British Petroleum, devastada pelo vazamento de milhões de barris de óleo no golfo do México. Neste ano, de acordo com cálculos da consultoria Economática, a Petrobras perdeu extraordinários 75 bilhões de reais em valor de mercado.

Por que isso está acontecendo? A pergunta feita por muitos investidores precede outra: afinal, ainda vale a pena colocar dinheiro nos papéis da companhia? A resposta à primeira questão pode ser resumida na palavra “incerteza”. Há enormes dúvidas quanto à capacidade da Petrobras de transformar sua estratégia em valor — e essas dúvidas parecem crescer à medida que o tempo passa e opiniões ganham as páginas dos jornais. Segundo os analistas ouvidos por EXAME, essa situação faz com que as ações da empresa — ainda que atrativas — se tornem hoje uma aplicação de alto risco.

Para conseguir tirar do papel seu plano de investimentos, a Petrobras precisa fazer uma oferta de ações de algumas dezenas de bilhões de dólares, mas, até o fechamento desta edição, não havia informação sobre o preço nem a confirmação da data, prevista para o final de setembro. O maior medo do mercado é a definição de um valor que beneficie o governo em detrimento dos demais investidores. Declarações de cunho político-ideológico do diretor-geral da Agência Nacional do Petróleo (ANP), Haroldo Lima, não ajudaram. “Espero que, com a capitalização, o Brasil fique mais dono da Petrobras”, disse ele. Ainda que Lima seja contrariado em suas expectativas, diz a maioria dos 30 analistas ouvidos por EXAME, outras dúvidas terão de ser sanadas daqui para a frente — e o investidor terá de estar atento a todos os passos importantes dados pela empresa. Os questionamentos não significam necessariamente que aplicar na ação da Petrobras deixou de ser um bom negócio — eles apenas servem como roteiro para avaliar o risco que se corre.

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1 - A Petrobras vai cumprir suas metas de crescimento?

As projeções da companhia para os próximos anos são marcadas por superlativos, mas o histórico da Petrobras é ambíguo — muito positivo em termos de desenvolver novas tecnologias, nem tanto na hora de cumprir metas ousadas de produção. Nos últimos anos, a produção anual de barris foi sistematicamente inferior às estimativas publicadas nos planos de investimento. “Se a companhia frustra as expectativas quando se trata de produzir com uma tecnologia que ela já domina, é difícil de imaginar que vá entregar o prometido com o pré-sal”, diz Rodrigo Lopes, responsável por renda variável da LLA Gestão de Recursos.

A situação torna-se mais complexa pelo fato de a Petrobras depender de milhares de fornecedores. “Como a empresa programava investimentos que nem sempre cumpria, os fornecedores ficavam sem confiança para expandir suas operações”, diz Humberto Tupinambá, responsável pelos fundos de óleo e gás da firma de investimentos Plural Capital. A própria Petrobras reconhece que a capacidade instalada da indústria de bens e serviços é insuficiente. Mas a companhia se diz decidida a resolver o problema. Assinou contratos de longo prazo e está criando fundos para oferecer crédito a pequenos e médios fornecedores. Outro empecilho para que a Petrobras consiga entregar os resultados prometidos é seu crescente endividamento. Segundo estimativas do banco Barclays, a estatal precisará levantar 83 bilhões de dólares para colocar em prática o plano de investimentos dos próximos quatro anos. Se a futura oferta de ações não for um estrondoso sucesso ou demorar a sair, poderá haver dificuldades de financiamento.

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2 - A Petrobras vai conseguir explorar o pré-sal?

A explosão da plataforma Deepwater Horizon, da British Petroleum, em abril, no golfo do México, lembrou a todos os riscos da extração em alto-mar. Se no caso da BP já foi difícil conter o vazamento porque o poço estava a 1 500 metros de profundidade, os perigos são muito maiores na exploração do pré-sal no Brasil, cujos poços estão a cerca de 5 000 metros. Em julho de 2009, a própria Petrobras teve de interromper a fase de testes de exploração do pré-sal no campo de Tupi, na bacia de Campos, por problemas técnicos no equipamento que controlava a produção. “O potencial do pré-sal é gigantesco, estimado em 50 bilhões de barris, mas ele só tem valor se for extraído com sucesso e a custos baixos”, diz David Zylbersztajn, especialista do setor e ex-presidente da ANP. Os analistas veem a Petrobras como uma das empresas mais preparadas para esse novo tipo de exploração. É líder absoluta na exploração em águas profundas, com 20% do mercado — a ExxonMobil, segunda colocada, tem 14%. Após a explosão e a posterior perda total da plataforma P-36 no litoral do Rio de Janeiro, em 2001, a empresa diz ter melhorado suas práticas de segurança. Neste mês, porém, a ANP determinou a interdição da P-33 citando “significativos desvios de segurança”.

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3 - A interferência do governo vai aumentar?

No caso espécífico do pré-sal, ter o governo como principal sócio dá vantagens à Petrobras. No modelo exploratório das reservas de petróleo, ficou definido que a estatal terá uma participação mínima de 30% na exploração de cada um dos blocos que vierem a ser licitados. Apesar de regalias como essa, a maioria dos analistas acredita que o pulso firme do Estado representa mais riscos do que oportunidades nas operações da companhia. O receio de muitos investidores é que os interesses do partido no poder se sobreponham aos da Petrobras, o que invariavelmente é sinônimo de ineficiência e desperdício.

Nenhum dos analistas entrevistados por EXAME prevê a repetição do que aconteceu na Petróleos da Venezuela ou na russa Gazprom, casos extremos de abusos da parte dos governos de seus países. Mas é fato que a companhia não funciona como uma empresa privada. Petroleiras livres da interferência estatal, como a americana ExxonMobil, podem comprar equipamentos e tecnologia de qualquer fornecedor. Aqui, a Petrobras é obrigada a usar “conteúdo nacional” — em média, as empresas locais respondem por 65% do total de equipamentos e serviços contratados pela companhia. “Isso pode ser um importante motor de crescimento e geração de empregos para o país, mas não é necessariamente benéfico para os investidores. E essa não é uma preocupação central numa empresa privada”, diz Thomas Coleman, analista sênior do setor de petróleo da agência de classificação de risco Moody’s.