A normalização dos preços dos alimentos, que já trouxe um susto ao mercado após o IPCA de dezembro acima do esperado, e a expectativa de volatilidade elevada durante o ano eleitoral representam novos testes ao selo de melhor banqueiro central do mundo conferido ao presidente do Banco Central Ilan Goldfajn pela revista britânica "The Banker".

O choque de oferta associado ao preço dos alimentos respondeu por 83,9% do desvio que levou ao descumprimento da meta de inflação pela ponta inferior do intervalo fixado para 2017, segundo carta aberta enviada pelo BC ao ministro da Fazenda Henrique Meirelles.

A normalização dos preços desse grupo e a resposta da instituição é um desafio na condução da política monetária em 2018, mas essa tarefa divide espaço com a eleição presidencial e seus efeitos sobre os ativos domésticos.

"A normalização da inflação de alimentos parece ser mesmo um dos principais temas para a inflação em 2018 e o IPCA de dezembro é uma prévia disso", disse Gustavo Rangel, economista do ING para América Latina.

O IPCA já deu um sinal de que inflação será mais alta e os próprios IGPs estão sinalizando pressão maior de produtos agrícolas, diz Newton Rosa, economista-chefe da SulAmérica Investimentos, que estima a inflação encerrando o ano de 2018 a 4,08%.

Para Carlos Kawall, economista-chefe do Banco Safra, será necessário aguardar a evolução dos indicadores ao longo dos próximos meses para verificar se, de fato, há uma mudança no comportamento de inflação.

"Ainda é cedo para inferir que a recuperação da atividade estaria pressionando os preços de forma mais consistente, até porque o hiato do produto ainda é enorme, com ociosidade e desemprego elevado. Número do IPCA é um alerta, para acompanhar nos próximos meses, mas uma andorinha só não faz verão".

Grande risco é a eleição

Para Alexandre Schwartsman, ex-diretor do BC e consultor, Ilan e sua equipe não têm um teste complicado em 2018 no que tange os alimentos. O grande risco é uma eleição que inviabilize a continuidade do projeto reformista.

Entre as determinantes citadas na carta do BC, a inércia associada ao desvio da inflação em 2017 é negativa para 2018, ou seja, ajuda no comportamento dos preços deste ano, e a diferença de expectativas de inflação e meta de inflação é levemente negativa, com efeito zero.

A inflação importada e o choque de oferta são as determinantes mais difíceis de se prever, diz o ex-BC. "Mas a inflação global deve seguir tranquila, fazendo com que o risco seja então o câmbio, que, se não for por surpresa negativa na eleição, não deve ser um grande problema", disse Schwartsman.

Em suas comunicações recentes, o BC vem mencionando que a frustração das expectativas sobre a continuidade das reformas e os ajustes necessários na economia pode afetar os prêmios de risco e elevar a trajetória da inflação no horizonte relevante para a política monetária.

"Esse risco se intensifica no caso de reversão do corrente cenário externo favorável para economias emergentes", segundo o Relatório de Inflação divulgado em dezembro.

Inércia positiva

Apesar do movimento de normalização dos preços agrícolas e do esperado aumento da volatilidade, analistas seguem projetando um cenário benigno para inflação em 2018. Inflação deve fechar o ano a 3,9%, abaixo do centro da meta, segundo estimativas compiladas pela Bloomberg.

"A inércia que carregamos de 2017 é positiva e outro fator que vai conter a alta dos preços é a ociosidade da economia, que ainda é muito grande", segundo Rosa. Para o economista da SulAmérica, no entanto, a incerteza com a eleição no país é algo que "adiciona um grande ponto de interrogação".

Nesse sentido, os investidores devem monitorar desfecho de julgamento do ex-presidente Luiz Inácio Lula da Silva no TRF-4 no fim de janeiro, que poderia amenizar preocupação com cenário eleitoral.

"Se for confirmado que Lula não vai concorrer, a vida do BC fica muito mais fácil", diz Daniel Weeks, economista-chefe da Garde Asset. "Se houver condenação, chance de Lula concorrer diminui muito e você tira uma boa parte do risco das eleições".

BC já foi testado

Solange Srour, economista da ARX Investimentos, diz que a autoridade monetária já foi testada ao longo dos últimos meses, uma vez que a inflação ex-alimentos e administrados teve uma desaceleração expressiva. "Serviços são o exemplo mais claro da capacidade do BC em desinflacionar a economia", disse.

Na visão da economista, quanto a 2018, a inflação importada é o maior risco para o BC. Esse fator pode ser influenciado tanto via alta das commodities como via depreciação do real.

"Uma depreciação maior do real pode advir de um aperto mais agressivo das taxas de juros nas economias avançadas ou do processo político doméstico, que será bem conturbado".

Rodrigo Melo, economista-chefe da Icatu Vanguarda, pondera ainda que a alta dos preços dos alimentos que pressionou o IPCA em dezembro e deve continuar no início de 2018 não necessariamente afetará a política monetária. Melo observa que o BC tende a dar um ”desconto” para a alta dos alimentos desde que seja vista apenas como um choque temporário.