Rio de Janeiro - O Banco Central tem mantido fechado até agora seu cofre de 370 bilhões de dólares em reservas internacionais, mas pode precisar recorrer a ele nos próximos meses se investidores continuarem a perder fé no lento crescimento econômico do país.

Em 22 de agosto, o Brasil apresentou um plano de 60 bilhões de dólares para defender o real contra vendas generalizadas de ativos de mercados emergentes. A estratégia é baseada na oferta de contratos derivativos, o que significa que o BC pode satisfazer a demanda do mercado por dólares sem ter de se desfazer de suas reservas.

Após o dólar fortalecer-se cerca de 15 por cento em relação o real desde maio, uma das maiores flutuações do mundo, o plano levou muitos investidores a acreditar que o presidente do BC, Alexandre Tombini, está poupando armas para o caso de turbulências ainda mais fortes no futuro.

Mercados emergentes estão se preparando para um corte nos estímulos do Federal Reserve, banco central norte-americano, que pode vir já neste mês, levando investidores a retirar ainda mais recursos de investimentos de risco em mercados emergentes.

Em um sinal de crescente nervosismo em meio a importantes países em desenvolvimento, a Índia fez um apelo por intervenção cambial coordenada. Suspeita-se que fortes vendas coordenadas pelo banco central do país motivaram a recuperação da rúpia na quarta-feira.

A cautela brasileira provavelmente é uma boa ideia por ora, descreveram os economistas do Bank of America Merrill Lynch David Beker e Claudio Irigoyen em recente nota de pesquisa.

"Nossa percepção é que as reservas internacionais precisam ser administradas com cautela", escreveram, alertando o estoque de reservas brasileiras não são "tão grandes" se comparados com outros montantes circulando na maior economia da América Latina.

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As reservas estão em nível saudável, a cerca de 16 por cento do Produto Interno Bruto (PIB), mas as empresas brasileiras têm cerca de 500 bilhões de dólares em dívida denominada na divisa norte-americana. E investidores estrangeiros têm mais 400 bilhões de dólares aplicados no mercado doméstico.

Embora investidores estrangeiros possam simplesmente levar o dinheiro para outros países, companhias necessitariam de dólares para quitar suas dívidas internacionais se forem incapazes ou não estejam dispostas a rolá-las.

Dados do BC mostram que companhias já estão rolando apenas cerca de metade de seu passivo externo, seja porque os mercados internacionais tornaram-se mais restritivos ou porque o custo de proteger suas dívidas dolarizadas tem crescido.

A demanda por dólares no Brasil não é mais completamente coberta pelo relativamente estável fluxo de Investimento Estrangeiro Direto (IED), fazendo com que o país dependa de investimentos em ações e títulos para financiar seu déficit em conta corrente -- uma fonte que pode facilmente se exaurir.

"Nesse ponto, o BC tem a seguinte decisão: pode atender a essa demanda com suas reservas ou pode deixar o real depreciar até que algum outro agente do setor privado entre no mercado e atenda a essa demanda", disse o chefe de pesquisa em mercados emergentes do Nomura Securities, Tony Volpon.

Deterioração da Perspectiva

Os recentes desafios têm tido grande impacto sobre o Brasil, que há apenas dois anos tomava medidas para impedir que dólares entrassem em sua economia. A última vez que o governo usou as reservas foi durante a crise financeira de 2007-2009.

No entanto, o crescimento econômico de apenas 0,9 por cento no ano passado e as medidas intervencionistas da presidente Dilma Rousseff levaram o país a perder grande parte de seu brilho.

O BC inicialmente tentou amparar o real ao leiloar os chamados swaps cambiais, derivativos que servem de proteção contra a depreciação do real. O BC também injetou dólares nos mercados à vista por meio de acordos de recompra, que forçam compradores a vender esses dólares de volta para o BC em data futura -- mas o efeito foi reduzido.

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O real pareceu estabilizar-se apenas quando o BC comprometeu-se com o programa de intervenção diárias que, somado com ações tomadas mais cedo em 2013, vai garantir que pelo menos 100 bilhões de dólares em swaps cambiais e vendas de dólares com compromisso de recompra até o fim do ano.

No entanto, o programa implica riscos e custo.

Ao oferecer swaps cambiais regularmente, o BC satisfaz especuladores que querem apostar no fortalecimento do dólar. Quando esses contratos vencerem, o BC compensa o potencial fortalecimento da divisa norte-americana com pagamentos em reais, aumentando a dívida pública mas preservando as reservas internacionais.

Apenas em julho, o atual montante de swaps cambiais, equivalente a cerca de 40 bilhões de dólares, somaram 1,7 bilhão de reais aos custos de serviço da dívida brasileira, de acordo com o BC.

Essa perda pode ser eventualmente anulada, dependendo da performance do dólar antes do vencimento dos contratos. Se o dólar depreciar-se ante o real, o BC vai registrar lucro.

Mas se o dólar ganhar força, a dívida cresce ainda mais. O total de swaps deve mais do que dobrar, para cerca de 100 bilhões de dólares, até o fim do ano, abrindo a porta para mais perdas.

Se os swaps tornaram-se ineficazes, o BC pode recorrer às reservas acumuladas durante os anos de expansão na década passada.

Tombini já disse que o BC não tocou nas reservas, que eram inferiores a 50 bilhões de dólares em 2002, por não haver demanda por dólares no mercado à vista.

No entanto, isso pode mudar em breve se as saídas de dólares ganharem fôlego e o dólar avançar ainda mais. Dados os esforços do Brasil para evitar pressões inflacionárias adicionais decorrentes do fortalecimento do dólar, analistas apostam que o BC provavelmente vai escolher gastar suas reservas internacionais quando essa demanda emergir.