Como investir no setor de serviços

Desde 1996, quando contratou o primeiro executivo no Brasil para montar seu escritório local, a americana Advent vem acumulando números impressionantes. O quinto maior fundo de private equity do mundo já levantou junto a investidores de dezenas de países 5,1 bilhões de dólares para investir na América Latina, um número maior do que o de concorrentes mais conhecidos como a líder brasileira GP Investimentos. Há duas semanas, a Advent anunciou que seu quinto fundo para a região teve captação de 1,65 bilhão de dólares, outro recorde.

A facilidade de levantar recursos deve-se principalmente ao conhecimento que o fundo adquiriu para investir, em escala mundial, no setor de serviços. No Brasil, a Advent ganhou muito dinheiro ao comprar fatias de empresas como CSU CardSystem, Totvs, Paraná Banco, Cetip e Dufry e depois revendê-las por um preço muito maior. Na atual carteira de investimentos, também não faltam empresas de serviços como a IMC (que reúne os restaurantes Viena, Frango Assado e RA), a Quero-Quero (rede gaúcha de casa e construção) e a Atmosfera (rede de lavanderias industriais).

Patrice Etlin, sócio e responsável pelos investimentos da Advent no Brasil, diz que em um ano o fundo chega a analisar o potencial de 300 empresas nacionais. Após processos de análise que duram no mínimo seis meses, só uma ou duas serão compradas. "Nosso funil é muito estreito", diz ele em uma entrevista ao Portal EXAME que faz parte da série de conversas com os melhores gestores do país (clique e veja o que disseram os executivos da Rio Bravo , Polo Capital e Tarpon ). Em todas as empresas compradas, a Advent assume a gestão do negócio, contrata executivos no mercado para executar a estratégia traçada, implementa melhores práticas de governança e controle de caixa, coloca a companhia na rota de crescimento e depois vende sua participação na bolsa ou para um sócio estratégico.

Na entrevista, Etlin também afirma que o Brasil está na moda e que no ano passado o escritório de São Paulo "talvez tenha sido o mais ativo da Advent no mundo". Agora, entretanto, os preços dos ativos brasileiros já estariam altos, o que colocou o fundo em uma posição mais "cautelosa". A Advent continua a buscar empresas no setor de serviços e admite ter interesse na privatização dos aeroportos brasileiros, mas acredita que há melhores oportunidades em países como o México e a Colômbia neste momento. Aos pequenos investidores, Etlin recomenda sempre olhar a geração de caixa de uma empresa para saber se uma ação está cara ou barata. Para ele, o lucro líquido e o Ebitda são números "poluídos" por eventos extraordinários e podem levar a erros de avaliação. Na entrevista a seguir, Etlin detalha sua estratégia de investimentos:

EXAME - Como você chegou na Advent?
Etlin - Comecei a atuar nessa área de investimento inicialmente na IVP (International Venture Partners), uma parceria do Opportunity com grupos estrangeiros. Naquela época, investimos em empresas de tecnologia e mídia. Em 1996, quando a Advent levantou o primeiro fundo para a América Latina, me contrataram pra abrir o escritório em São Paulo, o que aconteceu somente em 1997.

EXAME - Mas como surgiu esse convite?
Etlin - Na IVP eu já fazia esse mesmo trabalho que faço na Advent, mas em uma escala muito menor. Captamos algumas dezenas de milhões de dólares, inclusive de pessoas físicas, e fizemos duas transações na área de tecnologia. Montamos uma empresa de pager que se chamava Pagenet e uma empresa de TV por assinatura em Brasília chamada TV Filme. Nem eu imaginava que partindo de investimentos tão incipientes acabaria participando de negócios como os que fechamos hoje. Fomos pioneiros. Era a primeira onda do private equity no Brasil, e eu estava ali.

<strong>EXAME - Como era a indústria de private equity naquela época?<br>
</strong>Etlin - Já havia alguns grupos grandes e importantes começando a investir no país. Eram uns 30 fundos estrangeiros de olho no Brasil. Houve uma grande onda de investimento estrangeiro a partir de 1997. Em 1998, esse processo chegou ao pico. Depois teve a crise da desvalorização do real em 1999, o estouro da bolha da internet em 2000. Nessa época, o investidor estrangeiro virou as costas para o país e foi mais para China e Índia.</p>

EXAME - Quando os negócios começam a se recuperar?
Etlin - Nós tivemos alguns investimentos bem-sucedidos nesse momento, mas a indústria de private equity em geral passou por um período de entressafra entre 2000 e 2004. Uma segunda onda de investimentos começa a surgir em 2005, quando o Brasil já voltou a crescer, com a estabilização da moeda, a reabertura do mercado de capitais e a criação do Novo Mercado. Desde o IPO (oferta inicial de ações) da Natura em 2004, cerca de 130 novas empresas chegaram à bolsa. Isso criou uma porta de saída para os fundos de private equity e criou todo um ciclo virtuoso para a indústria. 

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EXAME - Praticamente tudo mudou em relação a 1996?
Etlin - Claro. Nosso primeiro fundo captou 230 milhões de dólares. Considerávamos enorme uma aquisição de 15 a 20 milhões de dólares. Comprávamos empresas muito mais desorganizadas do que as que a gente investe hoje. Era mais difícil de atrair bons gestores por causa do tamanho das empresas.

EXAME - Quais foram os investimentos relevantes que a Advent fez nessa primeira fase?
Etlin - A gente teve histórias muito bacanas. Compramos uma parte da Totvs quando ela faturava 30 milhõees de reais. Hoje deve faturar 1 bilhão de reais. Estivemos na Atrium Telecom, que era uma empresa que fazia serviços de telefonia em condomínios empresariais e depois foi vendida para a Telefônica. Outra boa experiência foi a CSU CardSystem, uma processadora de transações com cartões de credito. Essa foi minha primeira transação na Advent. Na época, a CSU faturava entre 25 e 30 milhões de reais. Agora está na bolsa. A Asta Médica é um quarto caso de sucesso. É um laboratório farmacêutico que vendemos para o Aché.

EXAME - Quando o mercado virou, a Advent sofreu muito?
Etlin - Não, a gente foi o único fundo que conseguiu levantar mais recursos em 2001. Nosso segundo fundo captou 265 milhões de dólares às vésperas da eleição do Lula, com o dólar em disparada. Esse fundo também fez uma serie de investimentos muito bons no Brasil, como o Paraná Banco, que levamos para a bolsa. A Atmosfera, uma empresa de lavanderias industriais que está na nossa carteira até hoje, também é dessa fase. Nós consolidamos na Atmosfera sete lavanderias e criamos a empresa líder do setor na America Latina, com um faturamento de quase 300 milhões de reais. Outro caso legal é a Proservvi que fazia prestação de serviços de back-office para os bancos. Essa empresa concentrava a parte de papelada das agências, a abertura de contas, a custódia de cheques. Vendemos a Proservvi para uma multinacional americana, a Fidelity.

EXAME - A que você atribui o sucesso dos investimentos em uma época tão difícil?
Etlin - A uma série de fatores. Eu lembro que quando fui fechar o contrato de câmbio para trazer os dólares para a compra da Atmosfera ao Brasil, o operador não acreditava que eu queria comprar reais. O dólar valia 3,70, todo mundo queria comprar dólar para sair do país. Acho que a diferença foi termos montado um time local forte, ter selecionado bons gestores e ter apostado em empresas do setor de serviços resilientes à crise. Eu não estava construindo uma fábrica ou investindo em negócios ligados a commodities. Essa nunca foi nossa estratégia.

EXAME - Esse foco no setor de serviços é uma característica internacional da Advent?
Etlin - A gente tem uma expertise global em alguns setores que a gente procura seguir no Brasil. Um bom exemplo são os serviços financeiros, onde já investimentos na CSU CardSystem, Cetip, Paraná Banco e J.Malucelli Seguradora. Somos donos do segundo maior banco do Uruguai e de uma empresa de hipotecas no México. Investimos em várias corretoras e seguradoras nos Estados Unidos e na Europa. Então a gente tem uma expertise. Nossos times de serviços financeiros dos escritórios de Boston e Londres nos ajudam a entender as tendências desse segmento e também a identificar possíveis compradores para os nossos negócios. A Fidelity, que comprou a Proservvi, já tinha um relacionamento com a Advent nos EUA. Na transação da Cetip, fomos o único fundo local que participou da concorrência para a compra de parte da companhia. Éramos um sócio que conhecia o setor, que entendia aquele ativo complexo responsável por fazer a custódia e o processamento de transações de renda fixa no Brasil. Temos uma empresa nos Estados Unidos, a BondDesk, que faz essa parte de trading eletrônico de renda fixa, que é um dos serviços que a Cetip quer desenvolver. Então trouxemos o fundador da BondDesk para o conselho da Cetip e agregamos valor à empresa.

EXAME - Em que outros setores vocês gostam de investir?
Etlin - Serviços de terceirização como a Atmosfera e a Proservvi, eserviços de tecnologia como a Totvs. No varejo e consumo, que gostamos, temos no Brasil a IMC [International Meal Company]. É uma rede de varejo de alimentação que controla os restaurantes Viena, Frango Assado e as cafeterias RA, dentro dos aeroportos. Temos uma rede de casa e construção no sul do país, a Quero Quero. Estamos com a Dufry, a maior rede de lojas duty free do mundo. Também gostamos do setor de educação. Temos a Kroton, que comprou a Iuni. Estamos ligados a essa historia do consumo no Brasil, investimos nessa classe C que agora começa a consumir, comprar sua primeira televisão, a estudar.

EXAME - Quando a Advent concluiu a ultima captação, se apresentou como o maior fundo de private equity para a America Latina. Vocês já são maiores que o GP?
Etlin - A última captação do GP foi de 1,05 bilhão de dólares, contra 1,65 bilhão de dólares da nossa captação. Todos os fundos e co-investimentos que já captamos para a região somam 5,1 bilhões de dólares. O GP divulga já ter levantado 5 bilhões de dólares, incluindo a gestora de asset. Então somos maiores hoje.

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EXAME - Por ser multinacional, a Advent também tem mais facilidade para captar recursos de investidores estrangeiros que os rivais brasileiros?
Etlin - É claro que vários dos investidores que estão comigo na América Latina também participam dos fundos globais. É gente que já conhece nossos princípios éticos, a transparência nos relatórios que apresentamos, nossos retornos financeiros. Esses são sempre pontos delicados para um investidor que está iniciando um relacionamento com algum gestor local desconhecido. Nós não temos essa barreira inicial.

EXAME - Quem são os principais investidores do fundo na América Latina?
Etlin - São os grandes fundos de pensão americanos. Tem o Calpers que é o maior fundo do mundo, gere o dinheiro dos funcionários públicos da Califórnia. Temos dinheiro do fundo que administra os recursos de Harvard. Temos fundos soberanos como o de Singapura. Muitos deles estão investindo com a gente desde 1996.

EXAME - Fundos de pensão precisam ser conservadores por natureza porque aquele dinheiro vai garantir a aposentadoria de muita gente. Como eles conciliam isso com investimentos em empresas pouco líquidas em um país que ainda não está entre os mais seguros do mundo como o Brasil?
Etlin - Eles só investem em média 5% a 10% do patrimônio em private equity. Isso ajuda eles a buscar o retorno necessário para pagar as pensões no futuro. Lá fora eles também não têm o luxo de poder investir em títulos que pagam uma taxa de juros de dois dígitos, como infelizmente vamos voltar a ter aqui. Portanto, precisam buscar um retorno adicional em ativos mais ilíquidos, como do setor imobiliário ou de private equity. O que vem mudando dentro dessa alocação é que o Brasil tem ganhado mais destaque entre os emergentes. Desde a crise, investir na Europa, por exemplo, tem gerado, no melhor dos casos, retornos médios. A performance tem vindo de países emergentes. Talvez o escritório da Advent no Brasil tenha sido o mais ativo do mundo no ano passado.

EXAME – Mais ativo que o americano?
Etlin - Sim. Desde a quebra do Lehman Brothers colocamos no Brasil 1,2 bilhão de reais em quatro empresas: Quero-Quero, Frango Assado, Cetip e Kroton. Na segunda metade de 1999, vendemos participações na CSU, no Paraná Banco e na própria Cetip e devolvemos quase 700 milhoes de reais. Então 2009 foi um ano extremamente ativo e muito bom para a Advent no Brasil. Já nos países desenvolvidos, o momento era de crise. Então fica difícil precificar os ativos e fechar um acordo entre vendedor e comprador.

EXAME - Quais as características das empresas que a Advent investe?
Etlin - Nós procuramos empresas líderes, maduras, com um faturamento de mais de 200 milhões de reais e com potencial de crescimento nesses setores que eu já mencionei. Também achamos muito importante decidir quem serão os responsáveis pela gestão da empresa.

EXAME - Se a Advent não tiver a gestão do negócio, a aquisição não sai?
Etlin - Não sai, queremos controlar a gestão. Nós colocamos nosso time em empresas como a Cetip e Kroton. Antes de fecharmos essas aquisições já sabíamos quem colocaríamos lá. Essa é a nossa maneira de criar valor, trazendo boas práticas de governança. Mas não há regra. Alguns executivos podem permanecer. O que é importante é que eu possa trocar a gestão caso julgue necessário.

EXAME - No passado, a Advent chegou a ser minoritária em empresas como a Totvs, não?
Etlin - Nosso modelo evoluiu. Tivemos excelentes experiências na Totvs e na CSU. Estávamos no conselho e conseguimos colocar um diretor financeiro na Totvs. Mas hoje achamos muito importante termos nosso time na empresa onde investimos.

EXAME - A Advent prefere investir em apenas quatro ou cinco setores porque já entende do negócio antes de assumir a gestão da companhia?
Etlin - Com certeza. Criamos valor porque trabalhamos em setores que conhecemos muito bem. Quando fechamos uma aquisição, já temos um plano estratégico para os cem primeiros dias de gestão. Muitas vezes isso já foi discutido não apenas pelos sócios mas também com uma consultoria externa. Eu sei exatamente o que vou fazer nesses cem dias porque é quando haverá o maior impacto de criação de valor. Procuramos fazer as coisas de forma a aumentar a geração de caixa. A primeira coisa que mudamos é a área financeira. Olhamos a administração do capital de giro, os investimentos. O segundo ponto é colocar a empresa em uma agenda de crescimento. Contratamos executivos que terão participação acionária nessas empresas e que, dessa forma, estarão comprometidos com a geração de valor. São pessoas que já têm muito claro para onde precisam levar a empresa no menor prazo possível. Só então entramos na peculiaridade de cada companhia. A Atmosfera e a IMC são histórias de consolidação via aquisições. Então montamos um time de fusões e aquisições lá dentro para cuidar dessas negociações. Tirei um executivo que trabalhava comigo na Advent e coloquei ele à frente desse time. São pessoas que sabem que a IMC não quer comprar restaurantes de alta gastronomia. Queremos restaurantes em locais de tráfego de massa. O Frango Assado é líder em restaurantes em estradas. O Viena é líder em shoppings. A RA é líder em cafeterias em aeroportos

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EXAME - Como você contrata os executivos que vão comandar esses negócios?
Etlin - A gente pega no mercado. Eu passo 10% do meu tempo entrevistando executivos. Inclusive quando eu não preciso porque, quando eu precisar, já sei onde buscar. A Advent não tem expertise para tocar qualquer tipo de empresa. Quando tem gente que faz isso melhor que nós, contratamos. Tiramos o Peter Furukawa das Pernambucanas para ele tocar a IMC. Quando o negócio estabilizou, colocamos ele na Quero-Quero.

EXAME - Então você também tem um lado head hunter?
Etlin - Sim, são essas pessoas que vão executar nossas estratégias. A Advent também tem um programa mundial que chamamos de parceiros operacionais. Contratamos gente com cabelos grisalhos, executivos e donos de empresas aposentados, que têm muita experiência para nos ajudar onde precisamos de um conhecimento específico. Essas pessoas não assumem a gestão, mas ficam com uma cadeira no conselho, presidem comitês, dão treinamento a nossos executivos. Colocamos o Flávio Jansen, que foi o CEO do Submarino, no conselho da Quero-Quero. O Luiz Antônio Carvalho criou o banco ibi quando era CEO da C&A e agora ajuda a Quero-Quero a lançar produtos na área de cartões.

EXAME - A Advent só investe em empresas de capital fechado?
Etlin - A exceção é a Kroton, que entramos quando ela já estava na bolsa. Entramos no controle por meio de uma emissão de ações adquiridas por nós. Foi como uma transação privada em uma empresa que já estava na bolsa.

EXAME - Como vocês procuram as empresas que serão compradas?
Etlin - Em São Paulo temos um time de 17 pessoas responsável pela seleção dos investimentos. Na América Latina, são 33 pessoas. Grosso modo, hoje temos umas 150 empresas que estamos de olho. São processos que estão em fases bem diferentes. Olhamos de maneira sistemática para as empresas do setor de serviços e conversamos com todos os players. Tem várias aquisições que não podem ser fechadas em determinado momento, mas depois acontecem. Com a Iuni, começamos a conversar dois anos antes do fechamento do negócio. Por ano, umas 300 empresas passam pelo meu escritório. Nos 13 anos em que estivemos no Brasil, foram umas 4.000. Mas nosso funil é muito estreito. Por ano, fechamos um ou dois negócios no Brasil. Temos que enxergar valor no posicionamento da empresa, na gestão que está lá e na que a gente vai trazer, na geração de caixa, no valor pedido pela aquisição e na estratégia de saída para esse ativo. Esse processo demora de seis meses a um ano para ser concluído.

EXAME - Todos os investidores que estão com a Advent já sabem então que o retorno só virá bem a longo prazo?
Etlin - Nossos fundos são fechados. Após concluirmos a captação, vamos retornar o dinheiro para os investidores ao longo de dez anos. Agora concluímos a captação de 1,65 bilhão de dólares de nosso novo fundo e vamos gastar uns três ou quatro anos só para concluir o investimento desses recursos com a compra de umas 10 ou 12 empresas. Metade do dinheiro deve ficar no Brasil e o resto, nos outros países da América Latina.

EXAME - Dá para esperar que a Advent entre em algum novo setor com o dinheiro desse último fundo?
Etlin - A diferença que pode surgir nesse fundo é o setor de aeroportos. Somos um dos maiores varejistas de aeroportos do mundo com a Dufry. Temos a IMC que atua com alimentação em aeroportos. Mas acho que é possível a Advent atuar com a operação de aeroportos no Brasil assim como já acontece no México e na Republica Dominicana. Temos sete concessões de aeroportos nesses dois países por onde passam 30 milhões de passageiros ao ano.

EXAME - Você acredita que o governo deve tomar logo a decisão de privatizar os aeroportos que hoje estão sob administração da Infraero?
Etlin - A discussão obviamente não ocorreu neste ano por causa do calendário eleitoral. Mas é um problema que vai precisar de uma solução. A Copa e as Olimpíadas colocaram uma data-limite para isso. Mas se o Brasil crescer entre 5% e 6% neste ano e no próximo, o sistema já vai entrar em colapso, principalmente nos principais aeroportos.

EXAME - Os aeroportos vão exigir um investimento em infraestrutura que a Advent não está acostumada a fazer. Por que essa decisão de sair do que vocês já conhecem?
Etlin - É mesmo um investimento diferente, mas já fizemos isso no México, já temos um time especializado nessa área que está conosco há 12 anos. Então sabemos como extrair receitas adicionais de terminais, como aumentar a receita com aluguel de lojas, shoppings e estacionamentos. Foge um pouco às características de nossos investimentos, mas estamos indo bem.

EXAME - Saúde é outro setor em que a Advent pode entrar no Brasil?
Etlin - Adoraríamos investir em saúde, já tivemos a Asta Médica, temos conhecimento desse setor. Mas está tudo muito caro. As multinacionais têm atuado de maneira muito agressiva na aquisição de empresas no Brasil. Estávamos no processo de aquisição da Medley, que acabou vendida para a Sanofis por um valor que a gente não conseguiu alcançar.

EXAME - E commodities ou o setor industrial?
Etlin - Não. Passamos longe de tudo isso.

EXAME - Tecnologia? Construção?
Etlin - A gente fez uma das maiores empresas de tecnologia do Brasil, que é a Totvs. Não tem mais muita coisa de porte nessa indústria. Sobre construção, não estamos interessados.

EXAME - Há alguém com a mesma experiência no setor de serviços no Brasil?
Etlin - Na escala que a gente tem, não tem ninguém. Participamos de vários processos para a aquisição de empresas em que estamos sozinhos disputando o negócio. Nosso maior concorrente é o mercado de IPOs. A empresa vai direto para a bolsa antes de termos a oportunidade de comprá-la.

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EXAME - A atual dificuldade para as empresas de médio porte abrirem o capital pode ser benéfica para a Advent?
Etlin - Isso até faz sentido. O problema é que estamos bem cautelosos com o valor que vem sendo pedido para a compra de empresas no Brasil. Há uma certa euforia com o país. Acho que há aquisições mais bem-encaminhadas no México e na Colômbia. Também estamos olhando para o Chile e o Uruguai. E estamos um pouco cautelosos com a Argentina neste momento.

EXAME - Algumas pessoas dizem que os IPOs realizados pela Advent são melhores para os atuais investidores do fundo do que para quem compra os papéis em bolsa. Por quê?
Etlin - Nós fizemos seis IPOS no Brasil. Você só pode falar isso da CSU e do Paraná Banco, que deram retorno negativo. Mas se você olhar o que foram os IPOs em geral, vai ver que eles têm sido um mau negócio. A Advent é um dos poucos fundos que pode dizer que lançou empresas que performaram acima do Ibovespa. Esse é o caso da Kroton, Totvs, Cetip e Dufry. Na Kroton, entramos com um aumento de capital a 12,50 reais por ação e agora está 19 reais.

EXAME - Que conselho você daria a quem gosta de investir em ações?
Etlin - Eu acho que o mercado em geral está muito focado em múltiplos como o valor de mercado dividido pelo Ebitda ou o valor dividido pelo lucro. Meu conselho é que a pessoa analise a geração de caixa dessa empresa, olhe só para o resultado operacional. Tire do Ebitda a variação do capital de giro, o pagamento de juros, os impostos e o investimento. Veja só o que realmente essa empresa está gerando de caixa, é isso que vai mostrar se a precificação do negócio está correta ou não. Em geral, o Ebitda é um dado que não é auditado e pode ser construído de uma forma não muito ortodoxa. O lucro líquido também pode estar poluído por muitos eventos extraordinários. Esse é um erro que muito investidores experientes cometem. A indústria em geral está acostumada a olhar uma empresa assim.

EXAME - Qual é o maior erro que a Advent já cometeu?
Etlin - Acho que, quando uma empresa não está apresentando os resultados adequados, nós não trocamos a gestão com a rapidez necessária. É melhor fazer antes do que depois.

EXAME - E qual é o grande acerto?
Etlin - Um aspecto muito positivo é que sabemos capturar uma oportunidade de saída de um investimento. Tem gente que fica em dúvida porque acha que pode ganhar ainda mais. A gente sabe que vivemos em uma economia volátil e que as oportunidades se abrem e se fecham.

EXAME - Você vê oportunidades de saída para os investimentos da Advent neste ano?
Etlin - Temos uma carteira muito nova. Então só estamos buscando fazer uma captação privada para a IMC. Não queremos sair do investimento. Queremos achar investidores qualificados dispostos a ajudar a financiar o crescimento da empresa. É uma forma de substituirmos o IPO que não ocorreu.