Nos últimos quatro anos, observamos uma migração massiva dos investidores, saindo de fundos multimercado em direção à renda fixa, principalmente aos produtos isentos. O ciclo da taxa de juros, obviamente, é o principal fator para esse movimento. Da mesma forma que, entre 2017 e 2021, o fluxo da renda fixa para ações e multimercados foi enorme, entre 2022 e 2025 ocorreu o oposto, com a Selic saindo de 2% para 15%.

No entanto, não podemos culpar apenas a Selic pelo definhamento da indústria de multimercados. Desde 2022, vivemos uma onda de resgates dessa categoria que fez comprimir fundos tradicionais e icônicos, em alguns casos, na ordem de 90%. Até casas que performaram bem em todo o período não passaram incólumes aos resgates generalizados.

Além do ciclo da taxa de juros, vejo pelo menos três fatores adicionais para esse movimento. Primeiro, a evolução meteórica das emissões de renda fixa isenta e, na sequência, de fundos isentos. É difícil defender uma alocação em um fundo multimercado macro clássico se, com uma cesta de CRAs e CRIs de companhias com baixo risco de crédito, é possível obter 120% a 130% do CDI bruto. Os melhores multimercados têm performance histórica pouco acima disso, porém com muito mais risco.

A demanda por esses títulos e, mais recentemente, por fundos isentos foi tão voraz nos últimos anos que os spreads de crédito privado foram achatados significativamente. Com o respaldo da Resolução 175 da CVM, agora vemos uma proliferação de fundos de crédito privado isentos com alavancagem, garantindo uma remuneração fixa razoável a cotistas sêniores.

Em segundo lugar, uma tendência que ganhou popularidade até no varejo nos últimos anos foi a internacionalização do patrimônio. Não sem motivo, os investidores têm buscado cada vez mais opções de alocação internacional. As plataformas têm oferecido soluções, e a grande adesão do público aos criptoativos reforçou o movimento. Com as megaempresas de tecnologia impulsionando a bolsa americana na última década, o capital de risco fluiu da indústria local “sem graça” para carteiras internacionais dinâmicas, com uma miríade de produtos e teses muito mais sedutoras.

Por fim, atribuo um terceiro fator a um maior grau de educação do investidor ou alocador. Aportar recursos em produtos de volatilidade média-baixa, entre 2% e 7%, em uma indústria cujos sobreviventes apresentam Sharpe histórico em torno de 0,5, pressupõe um retorno acima do CDI entre 1% e 3,5%, ao mesmo

tempo que as taxas de gestão não fogem muito de 2% ao ano, com 20% de performance sobre o excedente ao CDI. Ou seja, para cada 3,5% de ganho do investidor, o custo de gestão foi em torno de 2,8%. O ganho do investidor, dado o risco incorrido, é desproporcionalmente baixo.

Aparentemente, os grandes alocadores, motivados por boas alternativas que surgiram nos últimos anos, perceberam essa assimetria. Uma saída, a meu ver, são os fundos multimercado com alta volatilidade (e várias gestoras avançaram nesse sentido). Claramente, o potencial de captação é menor; no entanto, trata-se de um passivo de maior qualidade, que entende a natureza do risco assumido e que espera uma boa remuneração dado esse risco, justificando assim o pagamento da taxa de gestão em uma balança mais favorável ao investidor.

Nos EUA, a indústria de hedge funds já atua dessa forma há décadas. Por aqui, ainda temos uma renda fixa polpuda, mas já vemos maturidade dos investidores e alocadores buscando estratégias mais “barbell”, retirando peso dos produtos de volatilidade média e aumentando a renda fixa e, em menor grau, os alternativos ilíquidos ou líquidos com volatilidade alta.

 

Vicente Matheus Zuffo é CIO da Chess Capital, engenheiro pelo ITA e mestre em Economia pela FGV.