Em dezembro de 1978, dezoito famílias camponesas de Xiaogang, uma aldeia miserável na província de Anhui, assinaram um pacto clandestino. Dividiriam a terra da comuna entre si, entregariam ao Estado a cota obrigatória de grãos e ficariam com o excedente. Eles sabiam o que arriscavam. O documento previa que, se algum deles fosse preso, os demais criariam seus filhos até a maioridade. Vários assinaram com a impressão do polegar, por não saberem escrever o próprio nome. 

A produção de grãos da aldeia triplicou em um ano. Entre 1978 e 1984, com o arranjo já espalhado por Anhui e depois pelo país, o valor bruto da produção agrícola chinesa cresceu 7,7% ao ano, contra 2,9% nas duas décadas anteriores. Justin Yifu Lin, mais tarde economista-chefe do Banco Mundial, estimou que cerca de metade desse salto se explica pela mudança institucional, sem alteração relevante em tratores, sementes ou fertilizantes. A oferta média de calorias subiu de 1.915 para 2.495 por pessoa ao dia. 

O que Xiaogang provou de fato 

Vale precisar o que ficou provado ali, porque a leitura preguiçosa desse episódio é que gente trabalha mais quando ganha mais. Isso é verdade e também é secundário. O que Xiaogang demonstrou tem a ver com informação. O planejador da comuna precisava saber qual talhão drenava mal, qual família tinha um filho doente naquela semana, quando exatamente valia a pena plantar. Esse conhecimento existe disperso, é tácito, muda todo dia e não sobrevive ao trajeto até um escritório em Pequim. Quando o camponês passou a ser o titular do resultado, ele passou a ter razão para descobrir e usar aquilo que só ele sabia. A propriedade privada funciona menos como um prêmio moral e mais como um endereço, o lugar para onde a consequência da decisão volta e encontra quem a tomou. 

Registre-se aqui a ironia. Ninguém em Pequim planejou Xiaogang. O Partido chegou depois, carimbou e reivindicou o crédito. E aqui é preciso conceder ao adversário intelectual o ponto mais forte que ele tem, sob pena de o argumento virar panfleto. As três décadas seguintes combinaram abertura de mercado com um Estado onipresente, e cresceram a quase 10% ao ano. Isso não é acidente, nem contradição. Uma economia que está atrás da fronteira tecnológica cresce copiando. O destino é conhecido, a função de produção já foi descoberta por outros, e o problema se reduz a mobilizar poupança, disciplinar trabalho e importar o que funciona. Direção estatal se sai razoavelmente bem quando existe um mapa. Coreia do Sul, Japão e a própria China fizeram isso, e quem nega que funciona está discutindo com a história. 

Quando o mapa acaba 

O que a direção estatal não consegue fazer é descobrir para onde ir quando o mapa acaba. E o mapa acaba. 

Em 2008, a China respondeu à crise financeira global com um pacote de 4 trilhões de yuans executado, na prática, pelos governos locais. A partir dali muda a natureza do motor. O crescimento deixa de vir da realocação de capital orientada por preços e passa a vir da injeção de crédito por decisão administrativa. Os indicadores acompanham a virada com uma docilidade quase didática. A produtividade total dos fatores, que rodava perto de 3% ao ano nas três décadas anteriores, caiu para algo entre 0,7% e 1,5% na década seguinte. A convergência de eficiência entre estatais e empresas privadas na indústria, que vinha ocorrendo desde os anos noventa, parou depois de 2007. 

O mecanismo montado nesse período merece descrição detalhada, porque ele explica tudo o que veio depois. Províncias e municípios eram legalmente proibidos de emitir dívida. Criaram então veículos de financiamento local, os LGFVs, empresas de fachada que recebiam terra pública, ofereciam essa terra como garantia e tomavam empréstimos de bancos estatais frequentemente obrigados por determinação administrativa a comprar os papéis. A obra entrava na estatística de crescimento. O passivo ficava fora do balanço. 

Observe a arquitetura desse arranjo com atenção, porque ela é circular. O valor da terra dada em garantia dependia do preço que o próprio governo local obteria em leilões futuros. Esse preço dependia da expansão do crédito imobiliário. E a expansão do crédito dependia, em boa medida, da terra oferecida como garantia. Um sistema assim gera números internamente coerentes e completamente desconectados de qualquer validação externa. Não existe ali o único teste que importa, que é alguém disposto a pagar pelo ativo com dinheiro próprio, sabendo que perde se errar. 

É esse o ponto que a tradição liberal levanta desde 1920, quando Mises perguntou como um planejador calcularia sem preços livres, e que costuma ser mal resumido como uma preferência estética por mercados. O argumento é mais duro. Preço de risco é uma opinião com dinheiro em cima. Quando o Estado determina quem compra qual título, ele não distorce o preço, e sim apaga a opinião. E como a mesma autoridade que ordena a compra também socorre o comprador, o prejuízo deixa de ser um sinal e vira um item no orçamento. Mercados são úteis menos por acertarem mais e mais por errarem barato e cedo, com alguém identificável pagando a conta. Retire a possibilidade de falência e você não eliminou o erro, apenas eliminou a notícia de que ele ocorreu. 

A teoria encontra os números 

A notícia acabou chegando. Victor Shih e Jonathan Elkobi, da Universidade da Califórnia em San Diego, reconstruíram o passivo província por província usando as bases chinesas WIND e Chinabond. Em 2022, doze das trinta e uma unidades provinciais gastavam mais de 100% da receita mensal apenas com serviço da dívida. Vinte e sete das trinta e uma passavam de 50%. Em 2017, os governos locais comprometiam cerca de 10% da receita somada às transferências com dívida; cinco anos depois, mais de 40%. Guizhou pagou 60 bilhões de yuans em um único mês, várias vezes sua arrecadação própria, enquanto atrasava salários de servidores. 

Falta explicar por que ninguém freou, e a resposta dispensa teoria da conspiração. O quadro do Partido subia na carreira por crescimento do PIB local, o que torna perfeitamente racional inflar o PIB local com obra financiada por dívida invisível e entregar o passivo ao sucessor. Todo sistema de metas administra aquilo que mede, e todo agente público responde ao indicador pelo qual é avaliado, seja ele eleito em Brasília ou promovido em Pequim. A diferença é que, sem preço de mercado e sem imprensa financeira livre, o desvio permanece indetectável até virar uma montanha. O teste definiitivo aconteceu onde a história começou. Anhui, a província de Xiaogang, passou já em 2014 a avaliar seus quadros também pela redução do endividamento. A dívida de Anhui mais do que dobrou entre 2017 e 2022. Quando Pequim exigiu planos de resolução da dívida implícita, parte dos quadros criou LGFVs novos para pagar os antigos. 

Hoje o problema aparece no lugar mais revelador possível, que é o nível de preços. A China vive uma sequência de trimestres com deflação, capacidade instalada ociosa em setor após setor e guerras de preço em painéis solares, baterias e veículos elétricos, justamente as indústrias mais celebradas da política industrial recente. Capital dirigido sem preço de risco produz exatamente isso. Vinte províncias decidem, cada uma por conta própria, que precisam da mesma fábrica para bater a mesma meta, e ninguém está encarregado de perguntar se o mundo compra tudo aquilo. A deflação chinesa é o problema do cálculo econômico se manifestando na forma mais literal que existe, que é a impossibilidade de descobrir quanto vale o que se produziu. 

A conta chega à mesa 

O leitor brasileiro tem uma vantagem incômoda para entender esse enredo, e ela não é folclórica. Entre 2009 e 2014 nós rodamos uma versão menor do mesmo experimento, com crédito subsidiado dirigido a campeões nacionais escolhidos por critério administrativo, garantias públicas em projetos sem teste de mercado e um sistema em que a autoridade que escolhia o vencedor também bancava a perda. O resultado brasileiro foi produtividade estagnada por uma década. O resultado chinês foi maior porque a escala era maior. O mecanismo é o mesmo, e reconhecer isso é o que separa análise de torcida. 

Em novembro de 2024, o ministro das Finanças Lan Foan admitiu publicamente 14 trilhões de yuans de dívida oculta ao fim de 2023 e anunciou um pacote de 10 trilhões para trocá-la por dívida reconhecida. O FMI, que usa uma definição mais ampla, estima a dívida dos LGFVs em torno de 46% do PIB e a dívida governamental ampliada em 124%. Desde maio de 2023, analistas estrangeiros perderam o acesso à base WIND. Em abril de 2025, a Fitch rebaixou o rating soberano chinês. 

Não estou prevendo um colapso, e geralmente dá pra desconfiar de quem prevê. Sistemas com controle de capitais, poupança interna alta e um banco central obediente conseguem adiar por muito tempo. O que a matemática nos garante é o custo de oportunidade, e ele já está sendo pago em câmera lenta por cada província chinesa que destina 40% da receita ao serviço da dívida antes de destinar qualquer coisa a escola, hospital e salário. 

O que as duas provas ensinam 

O que me parece decisivo é a assimetria entre as duas provas. A de 1978 veio de baixo, contra a lei, e produziu informação nova sobre o que já funcionava, informação que o Partido teve a inteligência prática de reconhecer e institucionalizar. A de 2008 veio de cima, dentro da lei, e sua característica definidora foi destruir informação, primeiro sobre o preço do risco, depois sobre o valor da terra, depois sobre a própria existência do passivo. Um sistema econômico se distingue por como trata aquilo que contraria os seus planos. 

Dezoito camponeses assinaram com o polegar um papel que ninguém deveria ler, e criaram riqueza. Quarenta e seis anos depois, um ministro leu em voz alta, diante das câmeras, o tamanho de uma dívida que ninguém deveria ver. As duas cenas ensinam a mesma coisa sobre quem aloca capital melhor. Só uma delas foi ensinada de propósito.