BRF/Marfrig: vale a pena comprar as ações ou melhor ficar de fora?

Depois de terem disparado 29% na semana passada, as ações da BRF (BRFS3) operam em correção na Bolsa nesta segunda-feira, 24. Neste momento, marcam queda de 2,5%, em 26,26 reais. O movimento vem na esteira da confirmação pela companhia, na noite da última sexta-feira, de que a Marfrig (MRFG3) comprou cerca de 24,23% de suas ações. Embora o valor não tenha sido informado, especula-se que o desembolso tenha sido da ordem de 4,4 bilhões de reais.

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Em comunicado, a Marfrig disse que a aquisição visa a diversificação de seus investimentos e que a companhia não pretende eleger membros para o conselho de administração ou exercer influência sobre atividades da BRF. Mas o mercado continua a traçar cenários sobre o que pode vir dessa transação e o que esperar das ações.

As avaliações divergem desde ceticismo em relação ao investimento da Marfrig na BRF, em meio a um histórico não muito positivo em termos de aquisições pela companhia, até uma possível oportunidade de curto prazo nos papéis da Marfrig (que caíram 5,2% na sexta-feira passada; hoje, recuam 3,8%) e leituras positivas para ambas as empresas no caso que uma fusão venha a ocorrer no futuro.

Veja abaixo a leitura dos analistas sobre a transação:

Por que ficar de fora? 

Entre aqueles que estão céticos com o negócio, Bruno Lima, head de renda variável da EXAME Invest PRO, destaca que a estratégia da Marfrig na BRF não está muito clara, assim como a questão de alocação de capital.

"A Marfrig vinha se desalavancando, gerando caixa e começava a pagar dividendos. Mas usou agora esse caixa para comprar participação em uma empresa. Tem tantas perguntas para serem respondidas sobre essa operação, e o próprio histórico da Marfrig não ajuda muito. Por isso, nossa visão é para ficar de fora de ambos os papéis", comenta.

No caso de BRF, ele aponta que a operação da empresa está fraca, principalmente, na parte de proteínas de frango, penalizada pelo preço baixo do frango diante da elevada oferta no mercado e também por conta de pressão nos custos de produção, em meio aos altos preços dos grãos. "O fundamento de BRF está muito ruim na nossa avaliação", diz.

Para ele, no setor, mas não apenas olhando para frigoríficos, JBS (JBSS3) aparece como uma tese de investimento muito mais interessante. "A história de geração de valor da JBS é muito mais clara para gente do que nessa história de sinergias entre Marfrig e BRF, que não são evidentes, além da própria discussão do histórico da Marfrig para gerar valor na BRF", explica.

Na mesma linha, os analistas do BTG Pactual lembram que a Marfrig e BRF já anunciaram uma tentativa de fusão há dois anos e, naquela época, as maiores preocupações que surgiram para eles ficou que as empresas não anunciaram suas sinergias, o que sugeriu que não seriam tão relevantes. "Achamos que esse é o caso agora também", comentam.

"No geral, a falta de estratégia clara nos deixa um pouco preocupados, além da normalização das margens lá fora pondendo também ocorrer", complementam. Eles mantiveram recomendação neutra para ambas as empresas.

Oportunidade de curto prazo?

Já o Bradesco BBI comenta que a reação dos papéis da Marfrig na última sexta-feira, que caíram enquanto o mercado ainda especulava sobre a compra pela companhia das ações da BRF (o comunicado de ambas as empresas foi reportado apenas após o fechamento do pregão) pode ter aberto uma oportunidade de compra nas ações no curto prazo.

O banco elevou a recomendação dos papéis MRFG3 para compra, assim como o preço-alvo, que passou de 22,00 reais para 25,00 reais, o que implica um potencial de valorização de 38,5% frente ao último fechamento.

O motivo para a revisão é técnico. Nos cálculos do banco, a Marfrig pagou uma média de 22 reais por ação para atingir 24% do capital da BRF. Ou seja, considerando o preço de fechamento das ações BRFS3 (de 27,00 reais na sexta-feira), isso implica que a Marfrig adicionou 1,1 bilhão de reais em seu valor de mercado (ou 1,50 real por ação MRFG3) nessa transação, comentam os analistas Leandro Fontanesi e Matheus Sleiman, que assinam o relatório do Bradesco BBI.

No entanto, as ações da Marfrig caíram 5% naquele dia, gerando uma perda estimada de aproximadamente 700 milhões de reais. "Assim, tudo constante, a Marfrig precisaria ver um aumento em seu valor de mercado de cerca de 1,8 bilhão de reais para ajustar o impacto da transação, recuperando os 700 milhões de reais perdidos de valor de mercado no dia 21 de maio e mais o acréscimo de 1,1 bilhão de reais no ganho de valor de mercado com as ações da BRF", explicam.

Do ponto de vista estratégico, eles comentam também que a Marfrig ter se tornado hoje o maior acionista de referência da BRF (o segundo maior acionista detém menos de 10% da companhia) é positivo, uma vez que torna a companhia um ponto principal para potenciais fusões e aquisições.

Para BRF, por sua vez, eles cortaram a recomendação para neutra, vendo um potencial de alta limitado depois da disparada na semana passada. O preço-alvo é de 32,00 reais, o que implica em um potencial de valorização de 19%.

Cenário positivo para ambas as empresas

O Credit Suisse, por outro lado, mencionou que, após conversar com vários clientes no fim de semana, acreditam que poderia haver mais valorização das ações da BRF, já que a maioria deles parece estar disposta a reduzir suas posições vendidas ("short"), tendo em vista preocupações com o aumento de participação da Marfrig na BRF.

Consequentemente, o banco não descarta valorização adicional em BRFS3, que seguiria negociando descorrelacionada dos fundamentos de curto prazo.

Segundo os analistas Victor Saragiotto e Felipe Vieira, que assinam o relatório do Credit, nas conversas com investidores, parte deles se mostrou cética em relação ao investimento da Marfrig na BRF, dado seu histórico com a Seara. No entanto, eles apontam que não veem isso como um grande risco, uma vez que as empresas serão operadas separadamente e não haverá alteração na diretoria da BRF.

Além disso, os analistas comentam que, mesmo em um cenário em que a Marfrig continue a aumentar sua participação na BRF e passe a interferir ativamente na operação (o que não é o caso atual, conforme o publicado em fato relevante de ambas as empresas), eles veem o negócio dependente dos preços das commodities, o que torna as margens do setor muito semelhantes.

Eles apontam também que é preciso reconhecer que a equipe de gestão da Marfrig superou as entregas desde 2018, e não apenas devido a ventos favoráveis no setor. Com isso, "damos o benefício da dúvida e avaliamos com satisfação a transação", comentam.

Do ponto de vista da BRF, Saragiotto e Vieira comentam que veem a transação como marginalmente positiva. "A empresa passou a ter um grande stakeholder, o que deve dar muito mais conforto à equipe executiva para focar nas suas expectativas de longo prazo. No futuro, se a Marfrig aumentar sua posição e decidir integrar as duas empresas (o que não é o caso no curto prazo), a BRF também se beneficiará da diversificação de proteínas e regiões, tendo exposição à National Beef, uma das melhores operadoras de carne bovina nos Estados Unidos".

Do ponto de vista da Marfrig, destacam: "a pergunta que nos fazemos é se a BRF parece ser uma boa alocação de ativos. Reconhecemos os desafios impostos pelos preços dos grãos nos próximos trimestres, mas para os investidores de longo prazo faz muito sentido".

Na visão deles, a BRF tem marcas fortes e, em média, oferece retornos decentes. Além disso, ressaltam, a BRFS3 é uma ação líquida, o que permitirá à Marfrig aumentar sua posição a preços atrativos caso o preço das ações se desvalorize.

Eles seguem otimistas com a tese de investimento em Marfrig, acreditando que o momentum operacional permanecerá muito forte. Para eles, a National Beef deve se beneficiar da oferta ainda favorável de gado nos Estados Unidos e dos fortes spreads na indústria de carne bovina nos próximos meses.

"Em suma, vemos a MRFG3 como uma das empresas mais atraentes sob nossa cobertura e reiteramos nossa recomendação outperform (equivalente a compra)". O preço-alvo é de 26,00 reais, o que corresponde a um potencial de valorização de 44% frente ao último fechamento.