Bradesco dá compra para Eneva: ‘várias opcionalidades vêm de graça’

O Bradesco BBI elevou hoje sua recomendação de Eneva de ‘neutra’ para ‘compra’, vendo uma redução de risco na tese e uma desalavancagem ‘massiva’ a partir de 2027 com a entrada em operação da térmica de Azulão, no Amazonas.

Na visão do banco, isso deve abrir espaço para uma forte geração de caixa, que pode se traduzir em boas oportunidades de crescimento ou, no pior dos cenários, um transformar a companhia numa grande pagadora de dividendos.

Além disso, há diversas oportunidades de crescimento via M&As ou novos negócios que hoje estão ‘virtualmente de graça’ no valuation atual, afirma a equipe liderada por Francisco Navarette em relatório.

O BBI aumentou seu preço-alvo de R$ 14 para R$ 16 por ação ao fim de 2024 – um potencial de alta de 29% em relação aos preços atuais. No pregão de hoje, os papéis da Eneva negociam em alta de R$ 2,57, a R$ 12,75.

No preço, estão apenas os projetos já contratados da Eneva e a renovação das térmicas de Parnaíba I e III (que respondem por 17% da capacidade) no leilão de reserva previsto para o fim deste ano, a um desconto de 20% em relação ao último certame do mesmo tipo em 2021.

Essa renovação é um dos principais gatilhos para a ação e o Bradesco BBI está otimista. “A combinação de competição limitada mais demanda elevada (assumindo um leilão de 6 a 8 GW) pode dar suporte a melhores preços de renovação em relação às expectativas do mercado”, diz a equipe do banco.

Impulsionada principalmente pela entrada em operação de Azulão em 2027, que deve adicionar R$ 2 bi em geração de caixa, o BBI estima um crescimento de 80% no EBITDA da Eneva – um crescimento anual de 16% nos próximos quatro anos. O banco está acima do consenso: 4% acima da mediana da Bloomberg para o indicador no fim do ano e 16% superior para o período de 2025 e 2026.

Nesse cenário, a alavancagem elevada da companhia, hoje em 4,1 vezes o EBITDA, não preocupa o banco. Considerando apenas as iniciativas orgânicas, os analistas estimam que o indicador deve cair para 3,7 vezes ao fim de 2025, 3,1 vezes em 2026 e despencar para 2,1 vezes em 2027.

“Nesse ponto, a Eneva teria o maior yield de fluxo de caixa da nossa cobertura, o que pode destravar mais crescimento acretivo ou dividendos mais elevados”, afirma Navarette.

“Dada a posição estratégica da Eneva de dona de reservas baratas de gás, com um portfólio de projetos em constante desenvolvimento, e seu histórico positivo de alocação de capital, isso pode criar uma bola de neve de criação de valor.”

O Bradesco reconhece que o cenário para geradoras de energia no Brasil deve permanecer desafiador no médio prazo, dado que o cenário de excesso de oferta que começou no fim de 2022 não deve se normalizar pelo menos até 2028 ou 2030.

No entanto, afirma que, nos últimos três anos, a empresa conseguiu por meio de M&As, mais que triplicar sua receita fixa, saindo de R$ 2 bi para R$ 7 bi, reduzindo a volatilidade do fluxo de caixa.

Além disso, o banco acredita que a Eneva está bem posicionada apesar do menor despacho térmico por duas razões. Primeiro, no último ano, conseguiu ficar com uma taxa de despacho quase cinco vezes maior que a média das termelétricas do Brasil, em grande parte devido à exportação para a Argentina, que tem margens mais elevadas.

No ano passado, esse fator gerou R$ 380 milhões em receitas e a expectativa do banco é que gere mais R$ 300 milhões em 2024.

Outra questão, mais estrutural, diz respeito ao crescimento da intermitência da matriz energética, com o aumento da energia solar e eólica, que vem trazendo a necessidade de despacho das térmicas nas pontas do dia.

“Olhando para a frente, essa nova dinâmica de como funciona o grid brasileiro deve fazer a Eneva menos dependente da hidrologia, já que, mesmo em anos de boas chuvas, o despacho ainda será necessário”, dizem os analistas.

O Bradesco destaca ainda que há várias outras oportunidades de crescimento no médio prazo que não estão contempladas no seu preço-alvo. A primeira é a compra de térmicas da Eletrobras na região Norte, que estão à venda.

A companhia está trabalhando ainda num negócio de gás natural liquefeito (GNL) voltado para abastecer indústrias que operam nas regiões Norte e Nordeste e que querem substituir diesel e óleo combustível por alternativas mais limpas. A Eneva já fechou contratos de longo prazo com empresas como Vale e Suzano.

Outras opções na mesa e que podem destravar valor são o desenvolvimento do projeto de Celse II ou a venda para outro parceiro ou sócio para reduzir os custos de implantação e disponibilidade de gás para conseguir vender energia da Termofortaleza.

“Nenhum desses pontos está incluído no nosso valuation, mas reconhecemos que, ao longo do tempo, várias dessas oportunidades devem se materializar.”