Citi descarta dominância fiscal, mas alerta para perda de força da política monetária

A decepção com o pacote fiscal anunciado pelo governo no final de novembro alimenta os temores sobre o Brasil poder entrar no guarda-chuva da dominância fiscal. Para o estrategista-chefe do Citi Brasil, Leonardo Porto, este não é o cenário — ao menos, por enquanto.

"Não acho que estamos em dominância fiscal. Isso não significa que a política monetária não está perdendo eficácia, ela está, mas não perdeu totalmente”, disse em encontro com jornalistas nesta terça-feira, 10, na sede do banco.

Dominância fiscal é o fenômeno em que, diante da situação crítica das contas públicas, apertos monetários geram mais inflação, em vez de baixá-la. Nesse cenário, aumentos da Selic levam a maiores gastos com a dívida pública, piorando a percepção de solvência e pressionando o dólar — e seu efeito-cascata sobre preços.

No entanto, Porto explica que caso o cenário fosse de dominância fiscal, já seria possível observar a inflação estável ou até subindo nas projeções dos economistas, inclusive no Boletim Focus. Porém, o último boletim mostra uma inflação controlada à medida que os juros foram elevados.

“Claramente o mercado está operando num viés mais pessimista do que os fatores indicam”, afirma Eduardo Miszputen, head de global markets do Citi.

Miszputen também enfatiza que o investidor internacional tem um olhar mais otimista para o Brasil, inclusive observando que o país está performando bem e o governo tem um discurso consistente na busca do equilíbrio fiscal.

“O investidor estrangeiro questiona porque o mercado local é tão negativo”, afirma.

O que acontece para essa percepção local, segundo os executivos, é que a curva de juros está muito sensível às questões fiscais, o que foge do controle do Banco Central (BC). “O canal de expectativa está operando de forma menos fluida”, explica.

O aprofundamento na desancoragem das expectativas deriva, na visão do Citi da falta de potência do pacote, além da confusão na forma e do momento em que foi anunciado o plano de isenção de Imposto de Renda para quem ganha até R$ 5 mil.

Segundo Porto, falta o governo abrir as contas e mostrar ao mercado que a isenção de um lado e a progressividade tributária de outro pode ser, de fato, fiscalmente neutro.

Enquanto a credibilidade segue estremecida, cabe ao BC fazer o trabalho dele.

“Independentemente da natureza do problema ser o âmbito fiscal, o BC não pode renunciar de fazer seu trabalho, porque aí o problema que era desancoragem fiscal vai para a desancoragem monetária”, diz Porto.

Enquanto parte do mercado já vê uma Selic terminal na casa dos 14%, com os mais pessimistas já apontando para 15%, o Citi ainda está mais moderado.

O banco projeta um aumento de 0,75 ponto percentual (p.p.) na reunião do Copom nesta semana, outro aumento no mesmo nível em janeiro e um aumento de 0,50 p.p. em março, levando a Selic para 13,25% e permanecendo até o final de 2025.

Para o dólar, que é quem melhor reflete o fator da desconfiança interna, a projeção para o próximo ano é de R$ 5,70, o que mostraria uma pequena apreciação do real. A expectativa é que o ruído interno diminua, em um cenário de crescimento global neutro, o que pode ajudar países emergentes.

Apesar da visão menos pessimista, o Citi visualiza que a dívida pública continuará crescendo ao longo do tempo. Para o banco, seria necessário um resultado primário total de 2,4% do PIB para estabilizá-la, enquanto o BC prevê um déficit de 0,4% para este ano.