Sangue, suor e lágrimas: os bastidores da briga de Stone e Totvs pela Linx

A Linx se tornou alvo de uma disputa entre Stone e Totvs. E agora já há torcida para que a Rede entre na briga, pois a empresa avaliou a possibilidade internamente de uma transação mais de uma vez. A expectativa é, que após o lance da Totvs ter se tornado público, a Stone venha a defender sua oferta com um aumento na proposta e pressão de prazos, inclusive para lidar com as polêmicas no modelo sugerido, que deixa mais dinheiro no bolso dos fundadores do que no restante do mercado. Não por acaso, na bolsa, a Linx já vale 6,25 bilhões de reais — mais do que o lance da Stone.

A briga está pegando fogo. A Totvs fez questão de deixar claro ao mercado que já vinha conversando com a Linx a respeito de uma combinação dos negócios antes de a Stone fazer seu lance final. Havia ficado acertado entre as companhias que a Totvs apresentaria sua proposta formal após a divulgação do balanço da Linx, que estava previsto para a noite de segunda-feira, dia 10. Mas o balanço não saiu.

A disputa mexe em feridas antigas entre as companhias. O atual presidente da Totvs, Dennis Herszkowicz, é ex-executivo da Linx. A saída para a concorrente deixou um mal estar não curado entre ele e Alberto Menache, presidente da Linx. As conversas entre Totvs e Linx vinham sendo feitas por Laércio Cosentino, conforme o EXAME In apurou, devido a essas delicadezas.

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Na terça-feira dia 11, quando a Totvs foi apresentar sua oferta, a Linx não quis mais receber e nem ouvir a companhia. A existência das conversas anteriores está em uma dura carta que o conselho de administração da Totvs apresentou ao conselho de administração da Linx. Os entendimentos vinham sendo mantidos com Menache, vice-presidente do conselho de administração e presidente da Linx.

Menache é o sócio da Linx e executivo que mais ganhará caso a proposta da Stone saia vitoriosa. Além da venda de sua fatia na empresa, que lhe renderia 273 milhões de reais em dinheiro e ações da Stone, ficou prometido a ele e assinado mais 106 milhões de reais em ações da Stone para não concorrer no negócio por três anos e outros quase 90 milhões de reais para trabalhar na empresa combinada, em regime de jornada reduzida também por três anos.

Na oferta da Stone, o trio de fundadores da Linx sai com mais dinheiro na mão do que o restante do mercado, na forma de um acordo de não competição. O prêmio implícito para eles é de quase 30%. No caso de Menache, esse adicional sobe para aproximadamente 70%.

Esse ponto é visto por advogados experientes consultados pelo EXAME IN e por acionistas da Linx como um possível benefício particular — e a participação deles na decisão do futuro da empresa em assembleia poderia ate mesmo ser considerada ilegal. A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) está duplamente atenta ao caso: se houve negociação com ações com uso de informações privilegiadas e também sobre os riscos ao mercado na transação com a Stone e suas características.

Toda a discussão foi agravada agora com as informações da Totvs, pois está crescendo na mesma velocidade que a alta das ações da Linx, os questionamentos sobre se os fundadores da empresa não usaram a competição apenas ou mais em benefício próprio do que de todos.

A oferta da Totvs é igual para todos os acionistas da Linx. Na carta que encaminhou ao conselho, a companhia afirma que sua oferta equivale a um prêmio de 30,3% sobre o fechamento de segunda-feira. Pelo fim do dia de segunda, o preço implícito pela Totvs é de 32,85 reais, uma vez que a empresa ofereceu para cada ação da Linx, 1 ação da Totvs mais 6,20 reais.

Já na proposta da Stone, o valor implícito para o acionista da Linx é acima de 34 reais por ação e a fatia em dinheiro, de 30,39 reais. A oferta total anunciada era de 6,04 bilhões de reais, sendo 5,44 bilhões de reais em dinheiro.

A Totvs decidiu dar publicidade a sua oferta, para decisão dos acionistas, depois da divulgação dos detalhes da oferta da Stone. E ressalta que, em sua visão, é a que "melhor atende ao interesse do conjunto de acionistas da Linx, sem conflitos de interesses, benefícios particulares ou assimetria de tratamento".

Além do ganho extra do trio controlador, eles assinaram um acordo de compromisso de voto na assembleia a favor da Stone e uma multa leonina no caso de insucesso da operação. O trio de sócios, que também são administradores da Linx, ficaram proibidos de negociar com outro interessado. Do contrário, precisam pagar 605 milhões de reais à Stone. Se por acaso, a oferta da Stone for recusada em assembleia de acionistas, eles precisam pagar 25% disso e, se em caso de rejeição, a companhia fizer negócio com outro interessado, teria de pagar 75% desse valor.

Começa a surgir entre os acionistas da Linx, agora que a concorrência pelo ativo se tornou pública, uma discussão de que essa cláusula é ilegal. Isso porque foi assinada por um trio de acionistas que tem 14% do negócio, mas gere a empresa, pois são donos das posições de presidente do conselho de administração, caso do fundador original  Nércio José Monteiro Fernandes, e presidente executivo, situação de Alberto Menache, que além disso é vice-presidente do conselho.

Pela Lei das Sociedades por Ações, administradores estão comprometidos em defender o melhor interesse da Linx e de seus acionistas. Na carta encaminhada, a Totvs diz esperar que o conselho da Linx avalie sua proposta.

Para os investidores de mercado, há muito para ser avaliado: desde o risco Cade de cada uma das operações, até a lógica estratégica, e os riscos de governança — justamente num momento em que ascende no mundo os fatores ESG, ambientais, sociais e de governança. Embora o debate de governança tenha ganhado tração no mercado de capitais muito antes do que as preocupações climáticas e com um mundo mais equilibrado na divisão das riquezas, ele muitas vezes é igualmente deixado de lado em nome de ganhos imediatos pelos seus participantes, que incluem empresas, investidores e bancos.

Na operação da Stone, o acionista da Linx pouco participa do futuro — em especial porque a Stone é listada na Nasdaq. Nesse modelo, pega o dinheiro e vai para casa. Já na operação da Totvs, o acionista da Linx tem a chance de ser sócio dos benefícios da união das empresas. Em compensação, em uma, o lucro é quase integralmente assegurado na hora, enquanto na outra, a fatia em caixa é bem menor.

Industrialmente falando, para analistas que preferem falar anonimamente, a operação entre Linx e Stone tem mais sentido estratégico, pois verticaliza e dá uma competitividade extra a ambos os negócios. No caso da Totvs, é mais a clássica compra de participação de mercado. Há quem acredite que pode ter aí uma dose de vingança pelo lado de Herszkowicz. Mesmo assim, ninguém duvida das sinergias entre Totvs e Linx, inclusive porque elas se complementam em termos de setores atendidos, mas pesa a avaliação de que se trata de um movimento defensivo também, justamente para evitar o que fez a Stone e que a Rede também poderia adotar.