Especialistas: Como a nova regra da CVM muda a vida de investidores de fundos

A indústria de fundos de investimento brasileira tem novas regras para seguir. Ou melhor dizendo, tem uma revolução pela frente. A importância da novidade começa pelo tamanho e relevância desse setor. O patrimônio total gerido por fundos chega a R$ 7,5 trilhões. Há dez anos, esse volume estava em R$ 2,3 trilhões. São recursos aplicados em uma variedade de ativos, como ações e títulos de dívida, e que impulsionam a atividade econômica, transformando a poupança das pessoas em investimentos.

A expectativa é que a nova regulação possa favorecer ainda mais a expansão do mercado, com regras que simplificam o funcionamento e a estrutura dos fundos. A norma entra em vigor em abril de 2023, mas a indústria terá tempo para se organizar à nova dinâmica. No que diz respeito à organização, será possível separação de classe de cotistas, inclusive, com segregação de patrimônio. Mas as novidades não param por aí.

Para os investidores, a mudança viabilizará novos tipos de produtos e mais diversificação. Os fundos de direitos creditórios (FIDCs) tiveram suas regras atualizadas e o varejo terá finalmente acesso à categoria, assim como a fundos que, em certos casos, poderão investir até a totalidade de seu patrimônio no exterior. Além disso, os fundos poderão fazer aplicações em novos tipos de ativos, como créditos de carbono e cripto, esses últimos desde que negociados em ambientes reconhecidos por reguladores ou supervisores locais.

As novas regras foram publicadas pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) sexta-feira passada, dia 23, com a edição da Resolução 175. São oitos anos desde a Instrução 555, que organizou o atual regime. Com a nova norma, a autarquia cria um regime único para os fundos de investimento, consolidando o regramento aplicável a diferentes categorias e tratando em anexos normativos das especificidades de cada uma delas.

O processo foi longo e contou com ampla interlocução com o mercado. A se considerar a abrangência da reforma, o exercício estava realmente longe de ser trivial. Além disso, cabia à CVM tratar na nova regra das inovações trazidas pela Lei de Liberdade Econômica, como a possibilidade de limitação da responsabilidade de cotistas e prestadores de serviço e a constituição de patrimônio segregado para cada classe de cotas.

Não à toa foram recebidas manifestações de 92 participantes, recorde histórico desde que a autarquia passou a realizar audiências públicas, levando o regulador a inclusive remodelar o formato do relatório de audiência, que apenas destaca os principais tópicos objeto de comentários, sob pena de publicar um documento cuja extensão poderia afugentar a leitura e dificultar a compreensão.

Dentre as categorias mais usuais, apenas os fundos de investimento em participações (FIP) e os fundos imobiliários (FII) não foram contemplados pela nova regra, mas o regulador já indicou que pretende publicar anexos específicos para todas as categorias. De qualquer forma, os dispositivos da resolução de alcance geral também se aplicam a esses fundos.

Para entender tudo, é preciso ir aos detalhes. Uma das alterações mais aguardadas e que resultará em grande transformação para a indústria trata da possibilidade de limitação de responsabilidade de cotistas com a consequente atração do regime de insolvência previsto no Código Civil ao universo dos fundos de investimento. No regime anterior, na hipótese de liquidação de um fundo de investimento e na inexistência de patrimônio suficiente para fazer face às obrigações assumidas, os cotistas teriam que responder pelo patrimônio líquido negativo e, no limite, aportar novos recursos. Ainda que tenham ocorrido poucos casos concretos, tal previsão, além de gerar insegurança aos cotistas, afastava uma parcela dos investidores, sobretudo estrangeiros, desconfortáveis com tal possibilidade, sem paralelo em outros mercados relevantes.

A Resolução 175, ao regulamentar a previsão contida na lei, busca reduzir as hipóteses de insuficiência de patrimônio efetivamente submetidas ao Judiciário, estabelecendo um cronograma e alternativas a serem consideradas previamente ao pedido de insolvência. Dessa forma, constatada a existência de patrimônio líquido negativo, a suspensão de aplicações e resgates deverá ser imediata, assim como a comunicação ao mercado através de fato relevante. Em seguida, o administrador, em conjunto com o gestor, deverá estabelecer como pretende tratar a situação em um plano de resolução a ser submetido à aprovação dos cotistas e que poderá prever inclusive a possibilidade de tomada de empréstimo pela classe para recomposição do patrimônio, novidade a ser testada e que, de acordo com o regulador, poderá subsidiar reformas futuras. Caso não tenha sua proposta aprovada, a norma traz ainda outras possibilidades, desde o aporte de recursos próprios ou de terceiros até a fusão, cisão ou incorporação do fundo ou classe a outro fundo de investimento.

O capítulo dedicado ao tema sofreu inúmeras alterações decorrentes do processo de audiência pública, grande parte para prever novos procedimentos a serem adotados ao longo do processo, a fim de se viabilizar uma solução administrativa ao problema, dado o ineditismo da situação e a consequente falta de referências a respeito de como o procedimento judicial irá se desenrolar na prática. Nesse sentido, a norma busca mitigar incertezas decorrentes da literalidade da lei que, ao tratar do regime de insolvência, faz menção ao fundo de investimento e não à classe, de modo que vislumbrava-se o risco de a declaração de insolvência decorrente de patrimônio insuficiente em uma única classe impactar as demais, apesar da previsão legal de que o patrimônio segregado somente responde por obrigações vinculadas à classe respectiva.

Atendendo à demanda dos participantes, a CVM reforçou a linguagem dos dispositivos na versão final da norma fazendo menção expressa à insolvência da classe de cotas, entendimento que melhor reflete a nova sistemática criada para a indústria.

Em paralelo, também os patrimônios segregados por classe representam outra importante inovação da Resolução 175 trazida pela Lei de Liberdade Econômica e com potencial para revolucionar a arquitetura dos veículos de investimento. Isso porque, sendo possível que tal segregação ocorra no nível das classes, deixa de ser necessária a criação de estruturas “master-feeders” para viabilizar a separação.

No novo desenho, o fundo pode contar com diferentes classes de cotas, sendo que as diferenciações de taxas, público-alvo ou liquidez se dariam no nível das subclasses (papel até agora usualmente exercido pelos fundos de investimento em cotas). A mudança tem potencial de simplificar estruturas (e consequentemente reduzir custos) ao mesmo tempo em que abre caminho para inovações na confecção de produtos, com a possibilidade de uma diversificação maior de estratégias dentro de um mesmo veículo.

A redação final da norma é inclusive mais flexível do que a proposta original, já que embora tenha mantido a exigência de que todas as classes do fundo pertençam a uma mesma categoria, passa a vincular tal conceito aos anexos normativos. Como consequência, tomando-se por base os Fundos de Investimento Financeiro — FIF, categoria mais popular que abrange os fundos de ações, renda fixa, multimercado e cambiais, anteriormente conhecidos como “Fundos 555”, e tratados na resolução em um mesmo anexo, passa a ser possível haver um único fundo com classes de diferentes tipos, ampliando ainda mais o potencial para novas estruturas, ainda que mantida a vedação à criação de classes que alterem o tratamento tributário do fundo.

Para os investidores, também a compreensão dos diferentes produtos ofertados deve ser facilitada, já que todas as informações passarão a estar consolidadas e disponíveis em um mesmo regulamento com anexos dedicados a cada classe. A leitura desse instrumento será aliás essencial para o entendimento de como se dará o convívio entre as diferentes classes no dia-a-dia do fundo e quais serão seus pontos de contato. Questões como o rateio de despesas e os procedimentos para a deliberação de assuntos comuns a todas as classes estarão especificadas nesse documento.

Outro impacto merecedor de registro se refere à limitação da responsabilidade dos prestadores de serviço do fundo. O regulador buscou com isso refletir na norma arranjos que já eram rotineiramente adotados pela indústria, ainda que formalmente coubesse ao administrador fiduciário a execução dos procedimentos necessários à constituição do fundo e a contratação de todos os demais prestadores de serviço (inclusive o próprio gestor), bem como a fiscalização de suas atividades. Com o reconhecimento formal do gestor como um dos prestadores de serviços essenciais do fundo passa a ser possível, por exemplo, que contrate diretamente serviços de distribuição e outros mais afetos a suas competências. Nesse sentido, caberá ao regulamento explicitar o responsável por cada contratação, assim como estabelecer os limites da responsabilidade de cada prestador de serviços e os parâmetros para sua verificação. Houve em relação ao tema alteração da proposta inicial que previa a manutenção da solidariedade entre prestadores e terceirizados em determinadas hipóteses, notadamente nos casos de serviços prestados a classes de cotas destinadas ao público em geral, tendo prevalecido no texto final a sugestão dos participantes de que o regime de responsabilidade seja livremente pactuado entre os agentes envolvidos.

Como decorrência da maior individualização de responsabilidades, o regulador também reviu a maneira como os serviços prestados são remunerados, de modo que, aqueles que já não estejam previstos como encargos do fundo, não mais passem a ser debitados exclusivamente da taxa de administração.

A nova sistemática amplia a transparência para investidores ao estabelecer que os valores relativos aos serviços de gestão devem ser apurados separadamente e institui que administradores e gestores devem debitar de suas respectivas taxas os serviços prestados por terceiros que tenham contratado. Além disso, apesar das críticas de parte da indústria a eventual impacto na liberdade de contratar, a taxa máxima de distribuição também deverá ser explicitada no regulamento, consolidando o montante total destinado aos distribuidores de cotas e reforçando o foco do regulador na divulgação de informações úteis aos investidores, ainda que a CVM tenha sinalizado que o tema poderá ser objeto de futura análise de resultado regulatório.

Na pauta ASG (ambiental, social e de governança), a incorporação dos artigos que tratam de fundos socioambientais à regra geral — e não restritos apenas a FIDCs como originalmente proposto — é um passo importante na integração do tema à regulação, em linha com iniciativas anteriores da CVM em que se privilegiou o aspecto informacional e foram evitados comandos mandatórios, tendo em vista o debate ainda em andamento em relação a padrões de boas práticas no âmbito internacional.

Como se vê, são inúmeras as mudanças, muitas delas estruturais e com enorme potencial para alavancar ainda mais o crescimento da indústria. É importante, contudo, que os agentes envolvidos — em especial gestores e administradores fiduciários — procurem entender adequadamente o novo regramento, a tempo de tomarem decisões necessárias para sua adaptação dentro dos prazos assinalados pela CVM, sensivelmente ampliados na versão final do normativo, um indicativo da magnitude das alterações: até dezembro de 2024 para os fundos já em funcionamento, exceção feita aos FIDCs que terão até dezembro de 2023 para se adequar.

Como em toda grande reforma, será sem dúvida trabalhoso em um primeiro momento e são aguardadas reestruturações de muitos dos produtos atualmente no mercado para que possam se beneficiar plenamente das novas possibilidades. Espera-se, contudo, que os ganhos de eficiência e a redução de custos contribuam para o avanço do mercado de capitais e da indústria de fundos em particular, agregando em dinamismo, organização e melhor compreensão das regras pelos agentes de mercado, reforçando assim a posição de destaque do Brasil nesse segmento.

*Catarina Pereira é advogada e ex-Chefe de Gabinete da CVM (2017-2022)