O PIB do Brasil e do mundo foi atropelado pela pandemia no ano passado. Neste 2021 haverá um respiro. Aqui, suficiente talvez para tirar a estatística do vermelho e empurrar para um pálido azul em 2022. Mas, como se os riscos que estavam postos para 2022 em diante fossem poucos, alguns novos surgiram no front: o hidrológico entrou em cena de vez. E o Sars-Cov-2 segue — ainda — como o maior e agora assombra com falas aqui e ali sobre uma 3ª onda. A reaceleração da covid-19 é o que mais teme Cassiana Fernandez, economista chefe do J.P. Morgan Brasil, que prevê expansão de 1,7% para o Brasil no ano que vem. Essa é a estimativa sem novo recrudescimento da pandemia e com bom ritmo de vacinação.

Riscos não faltam, o risco hidrológico entrou em cena de vez, mas o maior risco é a reaceleração da Covid-19, avalia Cassiana Fernandez, economista-chefe do J.P. Morgan Brasil, que prevê expansão de 1,7% para o Brasil no ano que vem, sem recrudescimento da pandemia e com bom ritmo de vacinação.

O resultado do PIB do primeiro trimestre, a ser divulgado pelo IBGE na terça-feira, 1º de junho, é o evento sancionador para as projeções do ano. Contudo, já é possível considerar que o segundo trimestre ficará devendo, uma vez que maio foi marcado pela segunda onda da doença e mais fechamento da economia. Em entrevista ao EXAME IN, Cassiana diz que o J.P. promoveu várias atualizações em projeções de indicadores econômicos do Brasil e de outros países. Se a pandemia condiciona a recuperação seja onde for, no Brasil pesam adicionalmente desafios fiscais que levaram a um ajuste monetário maior do que o inicialmente esperado. Para o futuro, a economista não descarta — claro! — aumento de incerteza durante o ano eleitoral, o que deve prejudicar as decisões de investimento.

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Confira os principais pontos da entrevista de Cassiana Fernandez, J.P. Morgan Brasil, ao EXAME IN:

As projeções para o PIB avançam?

Para esse ano, o PIB deve crescer 4,1%, após queda de mesma magnitude no ano passado. Em nossa visão, a pandemia continua sendo uma restrição para a recuperação este ano. Levamos em conta uma queda do PIB no segundo trimestre em função do agravamento da Covid-19 em maio, após um provável e surpreendente primeiro trimestre de crescimento. No segundo semestre de 2021, assumindo que a vacinação avance de forma mais contundente a partir de junho, o caminho da recuperação econômica será menos problemático, ajudado também pelo crescimento global favorável e aceleração dos preços de commodities.

Essa avaliação corre riscos?

De forma geral, o principal risco para a nossa projeção de crescimento no curto prazo é uma nova aceleração de casos de Covid-19 que comprometa a retomada econômica, impactando a confiança dos agentes de forma mais persistente — e já existe alguma evidência de que isso possa acontecer. No entanto, o impacto da pandemia na atividade tem se reduzido recentemente e ainda parece incerto se a piora no segundo trimestre afetou o PIB na extensão que projetamos. Outro grande risco que surgiu mais recentemente se refere à hidrologia. Os niveis baixos dos reservatórios e o consequente anúncio do estados de emergência em seis estados pelo Governo Federal, acendeu a luz amarela em relação aos riscos de racionamento de energia este ano, alem da pressão inflacionária que já se observa há tempos nos preços do setor.

E para 2022?

Olhando para 2022, ainda vemos problemas estruturais — como baixa produtividade dos fatores de produção e restrições de oferta de infraestrutura. O próprio risco de racionamento de energia que discutimos antes é um exemplo claro. Mas há ainda falta de competição em alguns setores, excesso de burocracias e distorções que afetam o ambiente de negócios e que devem manter o crescimento nos baixos níveis dos últimos anos. Esperamos que o PIB do ano que vem cresça apenas 1,7%, uma vez que os desafios fiscais geraram a necessidade de um ajuste monetário maior do que o inicialmente esperado, além do provável aumento da incerteza política durante o ano eleitoral, o que deve prejudicar as decisões de investimento.

Neste último ano, o J.P. Morgan atualizou projeções com frequência?

Sem dúvida! Fizemos diversas atualizações. Naturalmente, a pandemia global, assim como a resposta de política econômica sem precedentes que se seguiu, deixou o cenário altamente incerto para todas as variáveis econômicas. No passado, a economia global sofreu diversos choques, mas nenhum evento recente teve a magnitude e a velocidade que a pandemia teve. No início, entendia-se que a pandemia geraria um choque global temporário e predominantemente deflacionário e que a recuperação econômica demoraria devido ao que se pensava com relação à vacina, que de forma geral requereria longo tempo entre o início do desenvolvimento, testes, autorização e sua aplicação. Contudo, dado o custo humano e econômico, o esforço tanto do lado da política econômica quanto da ciência no desenvolvimento da vacina foi hercúleo.

Por instinto de sobrevivência, talvez, a sociedade também agiu...

Sim. As pessoas aprenderam a conviver com a pandemia de forma relativamente rápida. Em grande medida, se adaptaram ao uso de máscaras, às medidas de isolamento social, às novas formas de trabalho e ao uso de internet como ferramenta de vendas em questão de meses. Isso gerou uma recuperação muito mais rápida do que até o mais otimista pensava que poderia acontecer. Claramente, incentivados pelos estímulos de política econômica sem precedentes em grande parte do mundo. Uma das repercussões dessa recuperação tem sido o recente desequilíbrio entre oferta e demanda, que tem elevado preços no mundo todo.

As projeções para o crescimento mudaram muito?

No início do ano, esperávamos que o crescimento brasileiro desse ano ficasse em apenas 2,6%, e hoje estamos prevendo um avanço de 4,1%. De forma similar, o banco previa que a economia americana acelerasse 4,2%, mas as perspectivas atuais apontam para um crescimento mais robusto de 6,7%. Na Zona do Euro, a revisão de crescimento foi mais modesta desde o início do ano, passando de 4,6% para 5,3%. Essas revisões historicamente grandes ilustram bem a incerteza e a dificuldade de projetar o crescimento, entre outras variáveis macroeconômicas, no ambiente atual.

Quais fatores foram e são críticos para as revisões?

De forma geral, existem dois fatores predominantes por trás das projeções atuais: as políticas econômicas adotadas e a evolução da pandemia, o que inclui o passo de vacinação. Países cuja política de vacinação avançou mais rapidamente têm maiores chances de uma recuperação mais robusta e persistente neste e nos próximos anos. Nesses casos, as medidas de contenção do vírus são retiradas e o medo do vírus diminui, ambos fatores que tendem a trazer o comportamento das pessoas de volta ao normal, com impacto positivo na atividade econômica. No caso do Brasil, ainda esperamos que a vacinação siga de forma moderada por mais tempo e só chegue a um percentual significativo da população ao longo do final do terceiro trimestre e início do quarto, enquanto outros países já começaram a reabrir suas economias. E, mais recentemente, o risco hidrológico reacendeu a preocupação com a performance da economia brasileira no curto prazo.

E quanto às decisões de governos?

As políticas econômicas adotadas pelos países, tanto no início da pandemia quanto neste ano, também exercem grandes efeitos no crescimento. A política fiscal expansionista dos EUA, que já disponibilizou seguidos pacotes trilionários de estímulo, está impulsionando o consumo de forma contundente. O aumento dos gastos, aliado ao estímulo monetário adotado desde o início da pandemia, deve levar a economia americana a registrar a maior expansão dos últimos 30 anos. Por outro lado, o Brasil — cujo espaço de estímulo fiscal e monetário estão próximos da exaustão — deve crescer de forma mais moderada.

A expansão dos PIBs é de curto prazo ou já há percepção de crescimento prolongado em curso?

A perspectiva dos economistas do J.P. Morgan é que o crescimento do PIB global continue acima do potencial pelo menos até meados de 2022. Parte disso, naturalmente, pode ser atribuída à recuperação das quedas profundas do PIB no ano passado, com a normalização das atividades após a vacinação. Porém, a manutenção de um robusto crescimento global em 2022, ajudado por políticas expansionistas principalmente nos países desenvolvidos, deve resultar em uma recuperação total dos efeitos da pandemia já ao final do ano que vem, com a atividade econômica voltando à tendência de crescimento observada no período pré-pandemia. Os EUA e os países asiáticos, como China, devem liderar esse crescimento. América Latina e Europa tende, em nossas projeções, ficar atrás nesse processo.

Dívidas ampliadas por benefícios emergenciais podem atrasar uma retomada consistente?

O endividamento privado pode ser visto como uma troca intertemporal de consumo. Ou seja, o aumento do endividamento das famílias e das empresas é compensado com consumo e investimento menores nos anos seguintes, já que os balanços desses agentes estarão mais vulneráveis. Os países que testemunharam um aumento significativo do endividamento privado devem ter, de forma geral, uma recuperação mais modesta e mais difícil. Porém, em diversos países os governos decidiram tentar preservar ao máximo os balanços dos agentes privados através de transferências fiscais e medidas creditícias com condições altamente favoráveis. Nesses casos, os resultados são mais incertos e variam muito de país para país.

As taxas de juros têm papel importante no processo?

Sim. Em um ambiente de juros abaixo da taxa de crescimento da economia, acredita-se que o déficit fiscal pode se manter elevado por mais tempo sem, em tese, prejudicar de forma permanente a sustentabilidade fiscal do país. Isso tende a manter o crescimento mais elevado por algum tempo. Os países desenvolvidos parecem se encaixar nesse primeiro caso, embora os mercados recentemente pareçam estar desafiando esse entendimento de que tal situação é sustentável por muito mais tempo do ponto de vista econômico.

No Brasil é diferente?

No Brasil, o juro estrutural é maior que o crescimento potencial da economia. Nesse sentido, o estímulo fiscal de 7% do PIB do ano passado — em um ambiente de dívida pública elevada e baixa credibilidade — vai requerer um ajuste mais contundente da política fiscal nos próximos anos, para preservar a crença de que o governo será capaz de honrar seus compromissos ao longo do tempo. Esse processo deve manter o crescimento doméstico em níveis mais moderados. A manutenção de uma política fiscal expansionista prolongada e insustentável pode, inclusive, prejudicar as perspectivas de crescimento, já no curto prazo com crises de confiança e aceleração da inflação, que prejudica sobretudo aos mais vulneráveis, como vimos na década passada.

O mercado de trabalho preocupa?

Assistimos a uma intensa deterioração no mercado de trabalho, principalmente com efeitos negativos sobre a massa de renda disponível, que tem elevado o endividamento das famílias para níveis historicamente altos no curto prazo. Embora não vejamos esse patamar como um fator de risco para o sistema financeiro, já que bancos se encontram capitalizados e o nível de inadimplência ainda é muito baixo, esse endividamento pode ser um fator que pesará sobre as decisões de consumo das famílias, logo também restringindo a recuperação da atividade. No longo prazo, preocupa o impacto que a restrição de acesso à educação durante a pandemia pode provocar sobre a produtividade das novas gerações.

O calendário eleitoral no Brasil atrapalha a recuperação ou só torna 2022 um ano mais delicado?

O calendário eleitoral tende a trazer maior incerteza, especialmente com relação à política econômica no curto e no médio prazo. Isso tende a ser prejudicial ao crescimento brasileiro, especialmente com o pano de fundo de maior polarização política que o país está enfrentando, pois eventual redução de visibilidade de políticas e reformas deve ser um fator negativo sobre as decisões de investimento e contratação de trabalho por parte das empresas. Por exemplo, o PIB registrou quedas em algum trimestre anterior às últimas duas eleições, tanto a de 2014 quanto a de 2018. A greve dos caminhoneiros de 2018 foi um evento emblemático que ilustra bem como a incerteza desse período pode deixar a economia mais vulnerável; a eleição de 2014 foi precedida pelas chamadas “Jornadas de Junho de 2013”. Com esse passado recente em mente, aliado ao aperto monetário e fiscal que esperamos, estamos mais cautelosos com a recuperação em 2022.

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