Quando a Eneva (ENEV3) fez seu re-IPO em 2018 e anunciou um plano de ampliar sua capacidade de geração de energia de 2,2 gigawatts (GW) para 4,7 GW, ouviu nas reuniões com investidores questionamentos sobre quem seria o grupo estratégico que conduziria a execução dessa expansão. Mas, quatro anos depois — portanto, antes do prazo — a companhia alcançou uma capacidade de 5,5 GW, com as recentes aquisições da Celse e Termo Fortaleza. No fim de 2021, esse total estava em 3,7 GW.

Esses dois movimentos importantes custaram R$ 6,5 bilhões, na soma total. Na época em que buscava reestrear no mercado, era uma companhia de R$ 4,4 bilhões de valor na bolsa. Hoje, está avaliada na B3 por cerca de R$ 23 bilhões. Na ocasião, um novo conselho de administração assumia o comando e Pedro Zinner havia acabado de chegar à presidência do negócio. Era legítima a preocupação dos investidores. De lá para cá, o Ebitda passou de R$ 1,4 bilhão para R$ 2,2 bilhão.

O tamanho que a companhia conquistou indica que sua capacidade de geração de caixa (o lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) está entre R$ 5 bilhões e R$ 5,5 bilhões — para 2023, considerando os novos volumes até agora no portfólio. É mais do que dobrar o valor obtido no ano passado e multiplicar por 4 a riqueza de 2017.

Pelo retrovisor

A companhia acaba de levantar R$ 6,2 bilhões em dinheiro novo com o mercado, sendo R$ 4,2 bilhões de uma oferta de ações concluída no fim de junho e mais R$ 2 bilhões em debêntures. Nas reuniões para tratar dessas captações, a Eneva apresentou mais do que esse resultado atualizado para 2023. Zinner mostrou aos investidores um plano para levar o negócio a uma capacidade de 13 GW até 2030 — sendo que quase 90% desse potencial já está dentro de casa, com os projetos próprios e dos negócios adquiridos no caminho.

Esse plano deve colocar a Eneva entre as três maiores empresas de geração de energia do país até o fim da década, com uma capacidade de geração de caixa da ordem de US$ 3,5 bilhões — o equivalente hoje a quase R$ 19 bilhões. Se será a segunda ou terceira maior, dependerá do ritmo de expansão das demais companhias do setor — mais especificamente da Engie, considerando que a Eletrobras, privatizada, vai continuar imbatível. “O país deve crescer nesse período, e as nossas concorrentes também”, comenta Zinner, em entrevista ao EXAME IN.

Até 2021, a companhia havia investido um total de R$ 5,3 bilhões em expansão de capacidade. Esse total mais do que dobrou com as novas aquisições. O caso da Eneva já chamaria atenção somente pelo crescimento apresentado, mas é ainda mais emblemático se considerado — e a essa altura muitos já esqueceram — que a empresa partiu da reestruturação financeira da antiga MPX, a empresa de termelétricas criada por Eike Batista. No comando da estratégia, nenhum gigante internacional de energia, mas sim um grupo de investidores financeiros que viram na crise de uma década atrás a oportunidade de construir um grande negócio.

A companhia é controlada por um fundo de private equity do BTG Pactual (do mesmo grupo de controle da Exame), que possui pouco mais de 24 % do capital, e Cambuhy Investimentos, da família Moreira Salles, com aproximadamente 20%. A gestora de recursos Dynamo possui 7,85% das ações da empresa, mas entrou no negócio mais tarde, anos após a reestruturação da MPX. O aumento de capital — e a participação de cada sócio — mexeu com a composição acionária. Em 2020, BTG e Cambuhy tinham fatias equivalentes, cada qual com 23% do negócio.

Com a mais recente oferta de ações, a Eneva mostrou que tem condições de atrair investidores para seu plano de crescimento que, de pequeno, não tem nada. Do total investido em Celse e Termo Fortaleza, o acréscimo final de dívida bruta foi de apenas R$ 2 bilhões. E, apesar de parecer que alavancagem vai aumentar, esses movimentos contribuem na direção contrária, de redução.

Marcelo Habibe, diretor financeiro da empresa, explicou ao EXAME IN, que a relação entre dívida líquida e Ebitda deve cair para cerca de 3 vezes ao fim de 2023, comparado aos pouco mais de 4 vezes do fim do ano passado. Isso porque ambos os projetos contribuem com geração de caixa estável – não tão volátil como a oferta de energia por termelétricas, que está atrelada ao fornecimento hidrológico (quando não chove, o despacho de energia termelétrica para o sistema aumenta, para complementar a oferta; e quando chove é o contrário).

Zinner destaca que a Eneva construiu não apenas uma capacidade de geração de energia maior, mas uma plataforma de projetos muito mais flexível, que conta inclusive com geração de energia solar. A execução dos projetos, agora, vai depender das oportunidades de alocação de capital, conforme uma análise de custo e retorno.

Os bilhões pelo caminho

Essa mentalidade é fundamental para a próxima fase da companhia, uma vez que chegar aos 13 GW até o fim da década pressupõe investimentos da ordem de R$ 40 bilhões, segundo Habibe.

Para poder pensar em dar conta de algo desse porte, o modelo de negócios da companhia evoluiu substancialmente desde 2018. No começo, a única atividade da companhia era a produção de energia termelétrica. Agora, com o acesso ao gás muito maior, a companhia é também uma fornecedora do próprio gás. E a Celse será um ativo precioso nessa direção.

A Eneva fechou dois contratos industriais de abastecimento de gás relevantes: com Suzano e Vale. E esse nicho de abastecimento direto, a empresa pretende explorar muito mais, com venda não apenas para grandes clientes corporativos, mas como para menores e também para distribuidoras regionais. Com a forte presença da empresa na região do Norte do país, a Zona Franca de Manaus é um mercado óbvio de se buscar oportunidades. Mas há mais do que isso, como a substituição do consumo de óleo combustível nas balsas usadas na região por gás.

Nos planos da empresa, está ainda adquirir o gás do pré-sal que a Petrobras já tomou a decisão de vender, no lugar de reinjetar no sistema. São oito milhões de metros cúbicos ao dia de capacidade que encontram, justamente, uma capacidade ociosa de 15 milhões de metros cúbicos diários disponíveis dentro de Celse, no terminal de Sergipe. A expectativa é, com blend entre gás onshore e offshore, conseguir oferecer ao mercado um produto mais competitivo do que aquele proveniente do terminal da Bahia, que trabalha com gás importado. O Brasil é importador líquido de gás, mas a Eneva espera, no longo prazo, ter condições para poder mudar esse cenário.

Essa é uma frente, em tantas. A companhia planeja ainda uma presença que vá além das regiões Norte e Nordeste, a partir da bacia de gás do Paraná. Com isso, conseguiria abastecer inclusive ao Centro-Oeste e ser um negócio praticamente nacional.

A Eneva tem consciência que executar todos os projetos que já possui internamente e ainda buscar novas oportunidades demanda um caminhão de dinheiro. É por isso que Habibe faz coro a Zinner, ao falar sobre a relevância no cuidado com a alocação de capital, mas acrescenta que “pensar fora da caixa” também faz toda diferença para o resultado.

Em um ano em que a hidrologia jogou contra o negócio — muitas chuvas e menor necessidade de despacho pelas termelétricas —, a Eneva viu a oferta de gás do Maranhão ficar empacada. A solução inovadora? Levar a energia lá no Solimões para abastecer a Argentina. Com um inverno rigoroso e o preço do óleo altíssimo, devido ao cenário internacional do petróleo, o país encontrou na Eneva uma fonte competitiva de energia complementar. “Desde junho, estamos com o parque do Maranhão quase inteiro exportando energia, por um preço que é quase o dobro do que venderia para o Brasil”, conta.

Se a Eneva deu conta de surpreender e superar suas próprias projeções, daqui para frente o caminho é muito mais desafiador. Zinner tem plena consciência. E destaca: "Era muito mais fácil sair dos 2,2 GW para os atuais 5,5 GW do que será chegar até os 13 GW". Por isso, entende que a questão da cultura interna, em especial após as aquisições, é tema relevante para a companhia se dedicar, ao mesmo tempo em que analisa e tenta aproveitar todas as oportunidades de mercado. "Temos de permear nossa cultura, que sempre teve senso de urgência, mas com a flexibilidade de atuar de forma oportunística."

Para tranquilizar os investidores que podem se assustar com o volume de investimentos potenciais à frente, Habibe deixa claro que a Eneva contruída até aqui tem condições de oferecer o mesmo retorno por projetos — ou até mesmo melhor — do que o registrado até aqui, que varia entre 15% e 20%.

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