A Azul está mais perto de ser a primeira companhia aérea a receber uma linha de financiamento do BNDES desenvolvida para o setor por causa da pandemia da covid-19. A companhia informou no fim da noite de domingo, 13, que recebeu uma proposta do banco de fomento mais um sindicato de instituições comerciais para que possa captar no mínimo 2 bilhões de reais em dinheiro novo. Desse total, até 60% serão fornecidos pelo banco estatal.

Exceto pela proposta ter de fato chegado à empresa, há quase nenhuma novidade em relação a tudo que se sabia sobre o modelo de financiamento que o BNDES estava desenvolvendo com o setor. A principal informação nova é que a diluição potencial para os atuais acionistas deverá ser da ordem de 15%, considerando o fechamento do mercado de sexta-feira. O percentual é inferior ao que era anteriormente estimado como média para o segmento, entre 20% e 30%.

Sem dar maiores detalhes, a companhia informou que vai avaliar a proposta recebida, considerando outras alternativas de financiamento e também a perspectiva de retomada de voos.

A operação oferecida é uma mistura de debêntures simples mais bônus de subscrição de ações, como já se sabia. Bancos comerciais terão de oferecer uma garantia firme de 10% do volume total. Os preços e condições serão definidas em processo de bookbuilding, uma espécie de consenso definido por meio de um livro de ofertas de interessados gerido por bancos de investimentos. A participação do BNDES será por meio de seu braço de participação, a BNDESPar, anunciado como âncora da possível oferta. O fato relevante da empresa não detalhou, mas quando o banco estatal anunciou o modelo geral, a previsão era que sua oferta não seria na forma de garantia firme, dependeria de adesão do mercado aos 30% restantes, além dos bancos comerciais.

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Quando a discussão sobre o financiamento do BNDES começou a ocorrer, o valor de mercado da companhia oscilava entre 6 bilhões de reais e 7 bilhões de reais. Na sexta-feira, a Azul terminou o pregão avaliada em 9 bilhões de reais, o que tornou a transação bastante mais viável do ponto de vista da empresa e da diluição dos atuais acionistas.

Se o preço de fechamento for a base para possível capitalização via bônus de subscrição, a integralização dos papéis — ou seja, o exercício do bônus — renderia à empresa aproximadamente 1,4 bilhão de reais. Contudo, como o preço será formado pelo mercado, não é possível estimar qual será o desconto exigido e quanto dinheiro de fato será obtido dessa forma.

O BNDES anunciou o início das discussões com as empresas aéreas logo no início da pandemia — pouco mais de 5 meses atrás. Inicialmente, o pacote foi anunciado como sendo de 10 bilhões de reais, mas depois esse montante caiu para 6 bilhões de reais, até ficar efetivamente em 4 bilhões de reais no total. Após o debate, o modelo foi anunciado em 14 de maio, mas ainda não havia se concretizado em alguma iniciativa prática.

Desde o fim de julho, Azul e BNDES estão mais próximos de um acordo. Entre os pontos mais difíceis de resolver estava justamente a diluição aceitável.

A Azul possui uma estrutura de controle super-alavancada. Na prática, isso significa que o fundador David Neeleman, apesar de deter 67% das ações ordinárias, tem somente 3% do capital econômico da empresa. A fatia do empresário no negócio foi drasticamente reduzida na pandemia porque Neeleman se deixou executar em uma operação na qual a maior parte de sua fatia em ações preferenciais estava em garantia, logo no início da crise. O descompasso entre a fatia do controle e a exposição econômica se deve à proporção de dividendos entre ações preferenciais e ordinárias, que é de 75 para 1. Na Gol, por exemplo, essa relação é de 25 para 1.

A companhia criada por Neeleman e que era a queridinha do setor antes da pandemia, chegando a ser avaliada em mais de 20 bilhões de reais, terminou junho com um caixa declarado de 3 bilhões de reais. Contudo, desse total, apenas 1,56 bilhão de reais eram de liquidez efetiva. A dívida bruta total estava em 18,8 bilhões de reais. O acordo com o BNDES só chegou após a empresa alcançar um acordo a respeito do pagamento de leasing de aeronaves e também com os demais principais credores.

No segundo trimestre, a receita líquida da companhia recuou 85% na comparação anual, para pouco mais de 400 milhões de reais. O Ebitda ficou negativo em mais de 320 milhões de reais: houve queima e não geração de recursos. O plano da companhia para outubro é realizar 505 decolagens, nos dias de maior movimento — o que será equivalente a 55% da oferta de assentos em relação ao mesmo período do ano passado.

Latam e Gol

A oferta à Azul chegou poucos dias após a Justiça dos Estados Unidos negar à Latam as condições propostas pela companhia em seu plano de recuperação judicial, que previa uma capitalização de até 2,25 bilhões de dólares. O motivo da recusa foi o entendimento de que parte da operação poderia beneficiar os atuais principais acionistas da empresa, as famílias Cueto e Amaro e a Qatar Airways. Com isso, a situação da Latam se complica num momento em que o prazo é crucial. Além disso, a retomada da aviação local brasileira tem ocorrido em ritmo mais acelerado do que no restante da América do Sul.

Muitos investidores acreditam que, após conseguir reorganizar as dívidas, Azul e a Latam (resultado da combinação da antiga TAM com a chilena Lan) possam se fundir. As duas companhias anunciaram uma estrutura de compartilhamento e complementação de rotas, em meio à pandemia.

Durante boa parte da crise do setor até agora, a Gol foi vista como a empresa com melhor perspectiva de retomada de equilíbrio financeiro. O cenário virou com a proximidade de um vencimento, no dia 31 de agosto, de uma dívida de 300 milhões de dólares garantida pela Delta, do tempo em que a companhia americana e a brasileira tinham uma parceria.

Na data do vencimento, sem maiores detalhes, a Gol anunciou aqui que o compromisso foi pago. A Delta, sem dizer em qual percentual, informou nos Estados Unidos ter contribuído para a solução financeira. Depois disso, no mercado de crédito, houve um claro alívio sobre os títulos da companhia, mas a cautela continua.

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