Por que as empresas não repetem o sucesso da BB Seguridade?

São Paulo - Alguns gestores de fundos têm chamado a abertura do capital da BB Seguridade, a recém-criada empresa de seguros e capitalização do Banco do Brasil, de “bolsa família do mercado financeiro” — muita gente ganhou dinheiro com a companhia desde sua estreia na Bovespa, em abril, e hoje é difícil imaginar a bolsa sem ela.

Num ano de pessimismo generalizado com o país, a oferta de ações da BB foi a maior do mundo. Cerca de 100 000 investidores individuais — um quinto do total de investidores na Bovespa — participaram da operação. Até agora, eles só têm o que comemorar: os papéis valorizaram 49%, enquanto o Ibovespa caiu 6% e o índice que reúne as ações do setor financeiro subiu 5%.

Com a alta, a BB Seguridade passou a valer 74% mais do que a siderúrgica Gerdau e quase o triplo da produtora de açúcar e álcool Cosan. A partir de janeiro, a empresa vai fazer parte do Ibovespa, que reúne as principais companhias do mercado. Uma empresa que não existia um ano atrás se tornou a maior estrela da bolsa.

Há centenas de exemplos, aqui e no exterior, de grupos que decidem transformar operações internas em empresas independentes, um processo chamado de spin-off. Empresários olham para suas próprias estruturas para tentar descobrir negócios que não são devidamente reconhecidos pelo mercado — e cujo sucesso não se reflete no preço das ações.

Em alguns casos, isso é feito por meio da venda de subsidiárias ou pedaços delas a fundos. A mineradora Vale criou em 2010 a VLI para administrar sua área de logística, vendeu 36% da empresa neste ano e negocia a venda de outros 26%. Finalmente, há as subsidiá­rias que abrem o capital na bolsa.

Nos últimos três anos, as companhias aéreas TAM e Gol abriram o capital de suas empresas de milhagens (Multiplus e Smiles), e o frigorífico JBS segregou sua empresa de produtos lácteos, a Vigor. O sucesso de Multiplus e Smiles, que superaram o valor de suas empresas-mãe, deve ser atribuído mais ao mau momento das companhias aéreas do que a qualquer outra coisa. Mas, no caso da BB Seguridade, não se pode dizer isso.

Um ano atrás, o BB valia 63 bilhões de reais. Hoje, o valor de mercado somado de BB e BB Seguridade é de 120 bilhões de ­reais. Ou seja, quase o dobro. Note: a empresa de seguros já existia, mas não tinha capital aberto. Como num truque de mágica, se transformou numa companhia de 50 bilhões de reais.

O sucesso da BB Seguridade animou os banqueiros de investimento, que já começaram a fazer contas para ver que outros negócios do Banco do Brasil poderiam se tornar empresas separadas. Para a equipe do banco BTG Pactual, as operações de cartões e de gestão de recursos poderiam valer 69 bilhões de reais na bolsa — tanto quanto o Banco do Brasil.

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Nas contas do Deutsche Bank, só o negócio bancário vale hoje 30 bilhões de reais. Então, se fosse vendido em partes na bolsa, o BB poderia ter um valor de mercado total de 150 bilhões de reais. 

Se é possível multiplicar dinheiro apenas separando empresas, por que todo mundo não faz a mesma coisa? Por que Bradesco e Itaú, que têm seguradoras, empresas de cartões e gestoras relevantes, não seguem o caminho do BB? O banco estatal fez o que fez por necessidade.

Quando decidiu abrir o capital da BB Seguridade, o BB precisava se capitalizar para se enquadrar às regras do Acordo de Basileia 3, que rege o setor financeiro. Sem isso, sua capacidade de emprestar dinheiro poderia ficar comprometida. Uma alternativa era fazer uma oferta de ações do banco, mas, nesse caso, os atuais investidores seriam diluídos e receberiam menos dividendos. Além disso, as ações do BB sofriam com a visão de que o governo poderia interferir nos negócios do banco, prejudicando os minoritários.

No caso da BB Seguridade, esse risco é tido como menor, já que a estatal tem como sócias três grandes seguradoras privadas, a espanhola Map­fre, a brasileira Icatu e a americana Principal — que têm a maioria das ações com direito a voto em cada parceria.

“A abertura do capital mostrou o valor dessa empresa, que estava escondido”, diz Thiago Souza, analista da empresa de investimento XP. Executivos de mercado estimam que o banco vá precisar de outra injeção de recursos até 2017, o que poderá tornar a abertura do capital da empresa de cartões ou da gestora um negócio interessante. 

Não é só isso que faz o caso do Banco do Brasil ser tão particular. A BB Seguridade tem um contrato de prestação de serviços para lá de camarada com o Banco do Brasil. Atualmente, 90% das vendas de seguros são feitas pelos gerentes do banco, e eles custam pouco. A seguradora não paga comissão para eles, faz um “ressarcimento de despesas”.

“Calculamos, entre outros itens, quanto tempo o gerente gastou para vender nossas apólices, e pagamos esse valor para o Banco do Brasil”, diz Marcelo Labuto, presidente da BB Seguridade. Pela estimativa dos concorrentes, essa é uma despesa que representa 14% do total das vendas da companhia. A média do mercado varia de 15% a 20%.

No prospecto da abertura do capital está dito que esse contrato vai durar 20 anos. Essa é a principal explicação para a altíssima margem de lucro da BB Seguridade, de 35%, a mais elevada do mundo, de acordo com um levantamento do banco Credit Suisse. Também é duas vezes superior à do Banco do Brasil — a margem da instituição caiu 2 pontos percentuais depois que as receitas de seguros passaram a ser contabilizadas à parte, segundo a corretora Ativa.

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Em novembro, o banco incluiu um representante dos acionistas minoritários em seu conselho de administração, mas não vê conflito entre os interesses desses investidores e os dos controladores. “O banco ganha quando vendemos mais, pois recebe dividendos maiores”, diz Labuto. A seguradora distribuiu 80% de seu lucro como dividendos neste ano, o que somou 1,3 bilhão de reais — o Banco do Brasil ficou com 66% do total. 

Com outros bancos, é diferente. O Bradesco paga valores de mercado aos corretores que vendem as apólices de suas seguradoras, mesmo que eles estejam em suas agências. O Itaú também, ainda que não informe os resultados da seguradora de forma separada. As duas instituições têm sido assediadas por bancos de investimento propondo a separação de seus negócios de cartões e seguros — mas, como não precisam do dinheiro, a discussão segue num eterno banho-maria.

No caso mais recente, o Itaú decidiu fechar o capital da administradora de cartões Redecard para integrar a companhia às operações de cartões do banco. Quis, assim, evitar discussões sobre conflitos de interesse com acionistas minoritários. Como em tudo na história das empresas, não há receita que valha para todos.

Uma hora os conglomerados entram na moda. Logo surge a tendência de separar negócios diferentes para dar mais “foco” aos negócios. Nem sempre o resultado é bom para o acionista. Quando dois e dois somam cinco, ele tem mais é que aproveitar o momento enquanto dura.