Fundo de crédito com liquidez diária é inviável, diz Vivian Lee, da Ibiuna

A pandemia "atropelou" os fundos de crédito privado no país. Frente ao derretimento do mercado financeiro, provocado pelas incertezas em relação ao novo coronavírus, muitos cotistas viram o valor de suas cotas desabarem, o que provocou um ciclo de resgates que ainda não acabou. Esse desajuste foi causado em boa parte por produtos com liquidez diária, que tiveram dificuldade em pagar os resgates na velocidade com que aconteceram. Resultado: muitos títulos triple A (com a classificação mais elevada), mais líquidos, que antes eram negociados a taxas equivalentes ao CDI +0,6%, passaram a ser adquiridos por CDI +4%. Sinal de risco maior.

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Para Vivian Lee, co-estrategista-chefe da nova área de crédito da Ibiuna Investimentos, uma das gestoras mais tradicionais do país, esses tipos de fundos se mostraram inviáveis na pandemia. "Já tínhamos essa visão, mas isso se provou na crise. Acreditamos que não haverá espaço para esse produto por muito tempo. A indústria será obrigada a se sofisticar".

Lee começou sua carreira em 2001 no BankBoston. De 2002 a 2007, trabalhou na área de produtos do Santander (corporate e mid market), e depois ficou seis anos na área de crédito do Itaú BBA, fazendo modelagem. Finalmente, passou pela Itaú Asset, onde participou ativamente de comitês de crédito e investimento. Já foi responsável por alocação de 40 bilhões de reais em crédito, até se tornar sócia da gestora.

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Veja abaixo a visão da estrategista sobre o mercado de crédito, sua evolução recente e a retomada das emissões, além de entender o que diferencia o novo fundo da gestora:

Evolução da indústria

Os fundos de crédito, há três anos, estavam concentrados em bancos grandes. Com os juros a 14% ao ano, havia poucos produtos sofisticados: a maior parte tinha pouca exposição ao crédito corporativo, como debêntures e operações estruturadas. Carregavam uma posição muito grande em Letras Financeiras (LFs) e CDBs de bancos.

Até que, com mais crédito no mercado, mais empresas emitindo dívida e mais plataformas de arquitetura aberta, começam a aparecer produtos com mais crédito na carteira. A taxa CDI baixou e os fundos começaram a diversificar, comprando debêntures, e não apenas LFs (letras financeiras) de bancos.

Passaram então a existir fundos que aplicam até 100% da carteira em crédito. Quanto mais crédito, maior é a rentabilidade, mas também existe menor margem de manobra caso aconteçam eventos de resgate, explica Lee. "Se resolvo aplicar em títulos de crédito, a qualidade e a liquidez são importantes."

Migração sem ponderar riscos

Mas o risco dos novos produtos passou batido por muitos investidores, que olhavam para o fundo e conseguiam uma rentabilidade de 114% do CDI, que estava em um patamar alto. "Era semelhante a um CDB com liquidez diária, parecia bom", diz Lee.

Muitos investidores começaram a comparar um CDB de grande banco que pagava 100% do CDI com um fundo de crédito com liquidez diária que entregava 105% do CDI. "Deu a impressão de que poderiam migrar sem risco e sem volatilidade. Foi feita uma venda incorreta e criado um produto incorreto", afirma.

Produtos insustentáveis

Um fundo que pagava 120% do CDI e tinha volatilidade baixa parecia excelente. Era chamado de DI turbinado. Contudo, já tinha parte da carteira aplicada em crédito e uma série de riscos, a tal ponto que, quando marcado a mercado (atualização do valor de um ativo pelo preço de mercado), poderia registrar desempenho negativo

Nos últimos três anos, o mercado de crédito ficou seis vezes maior entre as gestoras independentes e expandiu de 10 bilhões de reais para 60 bilhões de reais. Nos últimos 12 meses, no entanto, esse novo mercado perdeu 20 bilhões de reais, aponta Lee. "Isso aconteceu muito por culpa de produtos com liquidez diária (D+0), que eram maiores, mais líquidos e impactaram a cadeia. Eles alocavam 80% da carteira em crédito. Isso se mostrou inviável. Não acreditávamos e agora é fato: não dá certo. Espero que esse tipo de produto não tenha espaço por muito tempo".

Retomada de emissões de dívida

Desde o início da pandemia, passaram-se meses sem novas emissões de dívida no mercado. As debêntures foram "encarteiradas" pelos bancos: os fundos não tinham apetite por elas, explica a estrategista. "O mercado participa do leilão em emissões. A taxa teto da operação pode ser CDI +3%. Mas se o investidor diz que tem apetite a uma taxa menor, o spread cai. O pessoal começou a ser muito agressivo e a diminuir a taxa no mercado primário", conta.

A partir de setembro, começou a haver novas emissões no mercado primário. E o mercado começa a se estabilizar. "Ainda assim, não vejo créditos triple A voltarem aos níveis de preços de 2019", diz Lee.

Mercado pós-pandemia

Passada a pandemia e a queda de preços dos fundos de crédito, Lee acredita que a Indústria deve se sofisticar. "O resgate do nosso fundo é D+30, mais conservador. Dessa forma, conseguimos fazer melhor a gestão da carteira. Sabemos que tem títulos com prêmio bom, mas histórico ruim. Colocamos dentro da carteira operações que nos dão conforto, que tenham preço ajustado ao risco. Acreditamos que o mercado vai caminhar para isso."

Novo fundo

A carteira do fundo Credit Ibiuna, que tem aplicação inicial de R$ 1 mil e é voltado para o investidor com perfil moderado, inclui títulos emitidos por 50 a 70 empresas, explica Lee. "Mais do que distribuição setorial, discutimos nomes e preços relativos. Tem uma mesma empresa emitindo títulos com 3, 5, 7 e 10 anos (de vencimento)? Olhamos se os preços fazem sentido, comparando com outras companhias do setor. Investimos também no exterior: além de LFs e debêntures, temos 20% da carteira aplicada em bonds na América Latina."

O fundo da gestora também faz operações estruturadas. "Hoje elas correspondem a 20% da carteira, e pretendemos aumentá-las. Esperamos que o fundo entregue CDI +2%, em média, com alguma volatilidade, liquidez adequada e retornos consistentes."

Assista à íntegra da live da analista de fundos da EXAME Research, Juliana Machado, com Vivian Lee e Eduardo Alhadeff, que são co-executivos-chefe de Investimentos da estratégia de crédito da Ibiuna: