Com fusão aprovada, o que observar ao investir em Hapvida e Intermédica

O acordo para a criação do segundo maior grupo de saúde do país, unindo Hapvida (HAPV3) e NotreDame Intermédica (GNDI3) e atrás apenas da Rede D'Or (RDOR3), deixa o investidor em dúvida sobre o que esperar das ações das duas companhias, que vão seguir em negociação de forma separada na B3 até que a operação receba todas as aprovações.

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Desde a véspera do anúncio das negociações, em 7 de janeiro, as ações da Notredame Intermédica (GNDI) subiram 19,4%; as da Hapvida, 8,5%. As altas foram maiores no primeiro pregão depois do anúncio, mas perderam força, principalmente nos últimos dias, com a virada do mercado acionário, acompanhando a queda do Ibovespa e de bolsas no exterior.

Segundo fontes a par das negociações revelaram à EXAME In, a expectativa é que a operação combinada possa obter sinergias da ordem de 1 bilhão de reais por ano, representando um acréscimo ao Ebitda (a geração de caixa operacional) da futura companhia. Segundo números até setembro passado, o Ebitda combinado é de 3,6 bilhões de reais ao ano.

Colocado de outra forma, é como dizer que aos múltiplos atuais a combinação gera um adicional de pelo menos 30 bilhões de reais ao valor das empresas, que, somadas, valiam 111 bilhões de reais na última sexta-feira. Um acréscimo, portanto, de pelo menos 27%.

Relação de troca e dividendos extras

Segundo o fato relevante divulgado na noite de sábado, 27, os acionistas da GNDI3 receberão, para cada ação ordinária, 5,2490 ações ordinárias da Hapvida, além de 6,45 reais com correção até a data de aprovação do negócio.

Os termos de troca tiveram como base o preço médio ponderado por volume das ações da NotreDame e da Hpvida na B3 nos 20 pregões anteriores a 21 de dezembro de 2020, acrescidos de um prêmio de 15% para as ações da GNDI.

Deve haver ainda um pagamento de 4 bilhões de reais em dividendos para os acionistas da NotreDame se o negócio for consumado.

As duas empresas realizam teleconferência com analistas nesta segunda às 14h.

O que esperar da fusão

As duas companhias ainda não divulgaram seus resultados do quarto trimestre. A Intermédica divulga no dia 16 de março, e a Hapvida, dois dias depois.

Com os termos do acordo anunciados no fim de semana, analistas de bancos e corretoras ainda estão estudando o potencial de ganho das ações e calculando eventuais mudanças no preço-alvo. Mas não houve grandes alterações em relação ao (pouco) que foi discutido no início do ano, quando a negociação foi tornada pública.

O fato relevante divulgado -- de mesmo teor para as duas companhias -- não faz menção a prazos específicos para a aprovação final, mas convoca a assembleia geral de acionistas de cada uma das empresas para daqui a pelo menos 30 dias contados a partir do dia 27 de fevereiro. O prazo para subtemer o acordo ao Cade (Conselho Administrativo de Defesa Econômica) e a ANS (Agência Nacional de Saúde) é de 45 dias a partir de sua assinatura.

Em relatório distribuído na última terça-feira, 23, analistas do Credit Suisse apontavam 2 pontos principais aos quais investidores deveriam prestar atenção nos termos do acordo:

1. Previsão de prazos para a captura das sinergias, na medida em que manter uma "estrutura dobrada" poderia comprometer a máxima geração de valor.
2. Informações sobre como as companhias pretendem explorar as áreas geográficas ainda não cobertas.

As sinergias previstas, segundo o fato relevante, se concentram em quatro áreas: (1) integração de produtos, estruturas hospitalares, recursos e soluções de saúde; (2) redução de custos operacionais por meio de compartilhamento de melhores práticas e otimização de processos; sinergias decorrentes da complementaridade geográfica; aumento da liquidez na bolsa com a consolidação dos acionistas; e potencial valorização das ações.

A Hapvida tem atuação destacada nos estados do Nordeste e do Norte, enquanto a NotreDame Intermédica tem a sua força no Sudeste.

No fim de janeiro, executivos da Hapvida compartilharam com investidores algumas expectativas para a nova companhia, em evento promovido pelo Credit Suisse. Segundo relatório sobre o encontro, a avaliação na ocasião era a de que a fusão seja concretizada, com as devidas aprovações, no fim de 2021 ou no começo de 2022.

Uma das informações estratégicas reveladas na ocasião -- confirmada no fato relevante -- é a decisão de manter dois CEOs em um primeiro momento da nova companhia consolidada, com respectivos times: o atual diretor-presidente da GNDI, Irlau Machado Filho, e o atual diretor-presidente da Hapvida, Jorge Pinheiro.

A razão informada naquela ocasião é não perder agilidade na gestão regionalizada em um momento em que as aquisições menores ainda fazem parte da estratégia.

Os analistas do Credit dizem que tal decisão, por outro lado, pode adiar a captura de sinergias, com custos decorrentes da "estrutura dobrada".