Por Pedro Meneguelli*

Quem opera uma mesa aprende cedo que ciclo de alta esconde defeito. Quando o volume é abundante e o preço sobe, quase toda operação parece funcionar — o fluxo entra, a liquidez é fácil, a receita aparece. O ciclo de baixa não cria os problemas; ele apenas retira a cobertura. E é por isso que a reorganização que se vê hoje no mercado brasileiro de criptoativos não deveria ser lida como crise, mas como diagnóstico.

Na prática, o que um bear market faz é testar de onde vem a receita. Uma operação sustentada pela euforia depende de fluxo novo entrando o tempo todo; quando esse fluxo seca, a conta não fecha — por mais ativos listados ou produtos lançados que existam na vitrine. Uma operação sustentada por serviço real — liquidez que alguém precisa, um problema de fluxo financeiro que alguém tem para resolver — continua tendo cliente na baixa. Essa diferença não aparece na alta. Ela só aparece agora.

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Da mesa, dá para ver isso com clareza. Em mercado de baixa, o spread abre, a profundidade some e o custo de executar sobe. Quem construiu a operação em cima de volume especulativo sente primeiro, porque era esse volume que pagava a estrutura. Quem construiu em cima de necessidade — empresa que precisa liquidar em real, tesouraria que precisa de câmbio, fluxo que precisa atravessar fronteira — continua tendo demanda, porque essa demanda não some quando o gráfico vira. Ela é operacional, não direcional.

O desafio regulatório

Há um segundo fator agindo ao mesmo tempo, e ele é mais decisivo do que o preço. No Brasil de 2026, “durar” deixou de ser um conceito abstrato e ganhou definição concreta: a régua regulatória do Banco Central. Toda empresa que pretende operar com ativos digitais precisará apresentar pedido de licença e atender a requisitos de capital mínimo, governança e políticas de prevenção à lavagem de dinheiro. Isso muda a natureza da consolidação. Não se trata apenas de atravessar um ciclo de preço baixo cortando custos; trata-se de ter estrutura para operar sob uma exigência que, até ontem, não existia.

É a combinação dos dois fatores que redesenha o mercado. O bear market pressiona a conta no curto prazo; a regulação redefine o piso de seriedade no longo prazo. Dá para sobreviver à baixa apertando o cinto. Não dá para atravessar a transição regulatória sem ter construído, antes, a fundação que ela exige — segregação de ativos, governança, compliance como parte da arquitetura da operação, não como um departamento acrescentado depois. Uma coisa se resolve com planilha. A outra, não.

Por isso a leitura de que o setor está em crise me parece incompleta. O que está acontecendo é mais parecido com um mercado saindo da adolescência: menos operações vivendo de expectativa, mais operações vivendo de serviço prestado. É um processo desconfortável, como todo processo de amadurecimento, mas é o processo que separa uma indústria de um ciclo.

O ciclo de preço vai virar, como sempre vira. Quem opera sabe que ele sempre vira. O que não volta atrás é a régua regulatória — e é ela, mais do que o gráfico do bitcoin, que vai definir quem ainda estará na mesa na próxima década.

*Pedro Meneguelli é trader sênior da mesa de câmbio e OTC cripto da Coins.xyz

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